逐鹿长租公寓，招商蛇口如何扬长补短？

亿翰智库 · 2021-02-23 11:49:21

长租公寓行业加速洗牌，和竞争企业相比，公司优势何在，又有什么不足？

*本文经授权转载自微信公众号“亿翰智库”（ID：ehresearch）

招商蛇口（001979）从80年代初蛇口建造第一批职工住房时开始涉足租赁，1992年成立招商公寓，随着蛇口产业升级转型，不断与时俱进，通过老旧物业改造、企业自建人才公寓等方式不断提升居住产品。2012年至今，陆续建成了三个产品线：壹栈人才公寓、壹间精品公寓和壹棠服务公寓。

2016年国家开始提倡“租售并举”，公司作为央企积极响应国家号召，通过物业改造大力发展长租公寓。2019年开始，长租公寓暴雷事件频发，行业加速洗牌，公司根据行业动向放缓扩张步伐，将发展重心逐渐转至重资产业务。根据各品牌公开信息，截至2020年6月30日，公司长租公寓的开业规模在全国房企品牌中排名第五。

近两年，政策持续倾斜，监管不断健全，长租公寓行业加速洗牌，和竞争企业相比，公司优势何在，又有什么不足？在新形势下公司如何乘风而上，在行业中稳定立足并找到自身定位？下文将对以上问题进行具体分析。

2016年开始，中央提出“租售并举”政策，各地政府随后配合该方向出台了多种政策鼓励长租公寓的发展，大量企业涌入这个赛道，认为长租公寓会是房地产行业的下一个春天。然而没过多久，问题就频繁出现：甲醛超标、断网断电、高收低租甚至直接“跑路”，一时间对长租公寓的负面舆论甚嚣尘上。一夜之间，长租公寓就从“香饽饽”变成“烫手山芋”。长租公寓业务本身资金回收周期长、利润低，能力不足或战略失误的公司纷纷被淘汰出局。但由于政策倾斜、需求市场广阔、已经投入的地块和资金短期内难以挪作他用、有的公司还有帮助国家解决住房问题的社会责任等原因，生存下来的企业并不会选择直接退赛。目前行业内企业应该厘清发展思路，在经营和融资两方面思考生存和竞争的出路：经营上增强品牌实力，提高议价能力获得盈利，融资上确保财务稳健，以持续投入换生存机会。

随着各项措施的落实，住房租赁市场会向专业化、规范化转变，能享受政策红利的主要为中大型企业。近年来，房价不断攀升，住房问题日渐突出，国家开始重视租赁住房的发展，并出台了多项政策，可以大致分为两类：鼓励类和规范类。

鼓励类政策包括租赁住房试点、租购并举导向、鼓励资产证券化等。在这些政策中用来形容企业的有两个重要的词：规模化和专业化，说明国家希望专业的规模企业担起发展住房租赁市场的责任。因此不难推断，未来专业化规模企业更容易得到政策支持。

规范类政策则覆盖产业运营的很多环节，包括运营、销售、融资等。在这些监管措施下，具有投机性质和运营风险高的企业都很可能被取缔，只有规范运营的企业才可能持续发展下去。事实上大部分规模企业都坚持规范运营，市场逐渐规范化对规模企业是利好消息。

长租公寓的经营模式主要可分为两种：轻资产模式和重资产模式。

轻资产模式：企业充当二房东，将房子从房主手里租下来，装修改建后出租，赚取租金差价。主要问题在于其资金链的脆弱性：一旦房屋空置率上升，收入端断裂，持续付给房东的租金、维护和运营成本很容易将企业压垮，除非企业有充分的融资渠道保证不断投入将资金链稳住。因此轻资产企业保证资金链稳定的要点有三：想办法融资、控制成本和降低空置率，而在这些方面用力过猛的后果就是服务质量下降甚至运用虚假租金贷、高收低租这种饮鸩止渴的手段，最后积重难返，全面崩盘。

重资产模式：企业利用自有土地自建公寓直接出租。主要问题在于资金回收周期过长，住宅租赁的回报率很低，甚至无法覆盖融资成本，自建公寓的企业往往要面临5-10年甚至更长时间的持续亏损。万科2020H1住房租金收入10.5亿元，共开业12.7万间，平均每间房创收不到8300元，土地、开发、装修等相加，平均成本约0.58万元/㎡，假设一间房20㎡，即每间房成本11.6万元，至少7年才能回本。

无论哪种模式，都需要长期的资金投入来保证生存，更强的议价能力来挣得利润。长租公寓本身微利，很多企业面临长期亏损：2017-2019年，蛋壳毛利率不足25%，净利润为负，青客毛利、净利均为负。因此，没有长期、持续、稳定的资金投入的企业很难生存。确保生存后考虑挣钱，增加利润空间的关键则在于企业本身要有强的话语权，保持对上下游的强议价能力，从而压缩成本，提高收入。

企业要么有“靠山”，要么有广泛的融资渠道，才能保证稳定的资金投入。有的企业背靠国央企或者体量非常大的公司，母公司愿意在前期大力支持长租公寓发展，资金问题从而得到解决。没有母公司支持的企业则需要依靠多种手段进行融资，主要融资手段包括：资产证券化、债权融资、股权融资和其他。这些融资手段各有特点，但大部分对信用要求较高，融资金额有限，还有部分手段存在监管或股权稀释的风险，因而只有规模企业或获得规模企业背书的企业才能比较容易地完成融资。

议价能力主要靠品牌实力，要求企业在规模、经营、管理等方面综合发展，得到市场认可。议价能力包括对上游供应商（主要包括装修、家具、管理服务等，轻资产模式还包括房东）和下游租客的议价能力。当企业的品牌实力足够强，在产业链内有更大的话语权，可以有效地在供应端控制成本，在需求端提高售价，利润空间自然得到增加。提升品牌实力不仅要求企业占领一定的市场份额，还要求其在经营模式、管理机制上的可持续性和竞争力都受到普遍认可。

住房租赁利润率低，资金回收周期长，因此提供住房以外的生活服务寻求利润增值是一种新的思路，但是这样的思路是否切实可行，还需要实践验证。

租客的生活消费活动包括衣、食、住、行、娱乐等，很多会在居住地点附近展开，若长租公寓的社区能满足租客的这些需求，大有“近水楼台先得月”的天然优势。新一代年轻人变得更“宅”了，如果离家200米范围内可以解决基本生活需求，例如：楼下吃饭、左拐洗衣、右拐健身等，租客就很可能会选择在这些地方消费，而这些业务的利润率比租房子要高得多。这些服务还可以提高租客的粘性，提高续租可能性。但是这些业务毕竟不属于租赁企业的主营范围，目前也没有标志性的案例可供参考，以什么样的形式提供以及是否能成功还有待实践验证。

行业内同台竞技的企业有不同的背景：房企、酒店、中介和互联网创业企业。房企以万科、龙湖、旭辉、招商蛇口等为代表，主要发展重资产模式；酒店背景包括丽晶汇、辉盛庭等，他们依托丰富的管理经验开发酒店式公寓，也以重资产为主；中介背景包括自如、我爱我家等，他们利用房源优势大力发展分散式轻资产模式；互联网创业企业包括蛋壳、青客等，以互联网思维切入市场，用分散式轻资产模式快速扩张。重资产模式中酒店背景重品质轻规模，因此主要以房企为代表；轻资产模式则多为互联网+，经营上比较类似。长租公寓经营模式和产业关系并不复杂，很容易陷入同质化竞争，那么和竞争对手相比，招商有什么优势和不足呢？

得益于央企品牌，公司有稳健的财务和较低的融资成本，比互联网+企业有更强的抗风险能力，但由于集中式重资产模式成本高、资金回收周期长，扩张速度不及互联网+企业，同时公司信息化建设存在明显短板，品牌建设受阻。

招商蛇口是央企，财务稳健，融资成本低，因此抗风险能力比互联网+企业更强。2020H1招商蛇口总收入243.2亿元，其中公寓与住宅租金收入4.27亿元，总归母净利润5.45亿元；招商蛇口2020H1融资成本4.78%，低于行业平均水平。反观互联网+企业代表蛋壳公寓，单论住宅租金收入确实比招商高，因为其管理规模是招商的十倍以上，但是蛋壳再无其他收入来源支撑，并且连年亏损，2019年蛋壳融资成本约为6.75%，高于招商蛇口同期融资成本4.92%。稳健的财务状况和低融资成本，决定了招商公寓的抗风险能力强于互联网+。

招商蛇口用来开发公寓的土地都大多为自持，不存在和房东议价的环节，未来土地升值房租上涨，溢价也无需和房东分摊；同时，招商蛇口是地产top10的央企，面对上游供应商议价能力强，这就使得公司有能力提供更高性价比的居住环境。

以上海地区为例，壹间公寓和自如在大柏树地区30㎡左右的一室户整租价格相似，均为3900-4800元/月，但是壹间的家电、橱柜和软装是指定品牌统一配备的，也确保每间房配备智能门锁，并通过第三方空气质量检测，但是自如的房间并不是每间都达到这个标准，即价格相近，而招商的住房条件整体高于自如。

然而重资产模式在投入成本和资金周期上比轻资产要高很多，这就决定了招商占领市场的速度很难超过互联网企业。自如的管理房间数已经超过100万间，蛋壳超过50万间，而公司规模尚不足3万间。数量上的绝对差异就导致房源地理位置不好，分散式的轻资产长租公寓塞满了城市的每个角落，而集中式的重资产公寓则游离在城市边缘。虽然集中式更有利于社区建设、提高居住品质，但对于消费者而言分散式的公寓可及性更强，并且大部分人工作地点处于城市核心，考虑到通勤时间也更容易选择互联网公寓，进一步加速了互联网企业的扩张。

招商公寓信息化开发不足，宣传策略偏消极，导致品牌知名度低于互联网企业。互联网企业能迅速扩张的一个重要手段就是数字化运营——功能齐全的app、完全智能化并及时响应的后台管理系统以及利用大数据完成的高效宣传。而公司从前端开始就表现欠佳：app在应用市场获得刺眼的1.0分（自如蛋壳都为4+）；微信内嵌小程序功能简单、用户体验差；官网留有大片空白。公司主要的前端渠道为进驻住房中介、旅行、酒店预订等平台，但是平台上展示的信息有限且模式化，获客效率低。在广告投放方面也几乎没有动作，这和互联网企业的宣传策略形成了鲜明对比，也一定程度导致公司品牌知名度很低。

招商蛇口针对不同需求层次打造了三条产品线，并且依托其存量优势和轻资产模式，利润领先行业，但是由于规模和第一梯队差距很大，导致公司在市场占比、品牌打造方面都有所限制。

不同于大部分企业较为单一的精品公寓产品线，招商目前有三条主要产品线：服务于青年白领的“壹栈”人才公寓、服务于都市精英的“壹间”精品公寓和服务于高端人士的“壹棠”酒店式公寓。多产品线满足了多层次的需求，从刚进入社会收入不高的要求性价比的青年白领到对要求高生活品质的高端人士，公司皆有布局。事实上这个选择也属于行业发展的趋势——通过丰富的产线纳入更多目标人群的同时平衡利润空间。

在蛇口地区的存量优势和包租改造使得招商利润领跑行业。根据2017年《招商创融——招商蛇口长租公寓第一期资产支持专项计划》披露的信息，其2014~2016年毛利率分别为69.90%、96.16%和89.00%；2019年招商公寓副总经理张敏接受媒体采访时表示2017-2019年公司利润保持在几亿元，领跑行业。盈利能力强的原因主要在于公司的存量优势和适当的轻资产模式。截至2019年末，公司土地储备4109万方，尤其在深圳市蛇口地区，公司存量资产规模很大，因而前期有些项目只需要对存量物业进行改造，成本低，利润空间大。同时公司并非完全发展重资产业务，一部分“壹间”公寓是通过包租改造而来的，属于轻资产模式，这种模式也加固了公司的利润优势。

首先，招商的职工住宅存量优势带来较高利润。公司最大的“壹间-槟榔园”项目前身是深圳槟榔园小区，为蛇口工业园区职工宿舍，是公司的自有项目。公司在2011年完成对该小区的改造，成为首个“壹间”公寓。改造成本远低于自建公寓，而该地块的成本早就通过以前几十年的运营和土地增值完成回收，公司在该项目上利润空间较大。

其次，轻资产模式助力招商平衡资金周期。公司的部分“壹间”公寓是通过包租改造模式建成的，可以平衡重资产模式过长的资金回收周期，也能更快完成项目交付。这些公寓很多坐落在深圳的工业园区内或附近，租客数量有保证，对资金链的担忧并不大。但是由于公司目前自持土地占比90%，公司现阶段计划先将存量资产完成运营再继续发展轻资产模式，并且未来计划以重资产为发展核心。

与同为重资产模式的企业相比，招商蛇口也存在一定的劣势。公司开业规模目前和第一梯队（万科、龙湖）仍有较大差距，同时户型不足，服务质量也有提升空间。

截至2020年6月30日，招商蛇口开业规模不足2万间，管理规模不足3万间；而万科泊寓开业、管理规模均超过10万间；龙湖冠寓开业近8万间，管理超过10万间。在规模上差距过大就意味着市场占有率不高，租客数量不够，品牌效应很难产生。

受限于规模，公司公寓的户型也比较单一，难以满足多样化需求。社区配套设施及服务方面，公司与大多数集中式公寓类似，配备智能安保、电梯、洗衣房、便利店等，但作为集中式公寓品牌标杆的龙湖冠寓在“标配”之上配备了更多休闲、社交的区域，还组织丰富的社区活动，在精神层面提高生活品质。对于有娱乐需求但没有很多时间的租客来说，触手可及的休闲项目能增加他们的品牌忠诚度；并且如果租客通过社区活动形成了一个“好友圈”，还能增加租客的粘性，提高续租率。

2017-2018年由于政策导向，各大房企保有了较多的租赁住房用地，但由于项目回报率低，鲜有房企将长租公寓作为重点业务板块发展，难道长租公寓就注定会成为房企的一块“鸡肋”吗？其实也不尽然，只要国家租售并举的导向不改，并能切实落地一些优惠政策，招商蛇口继续发展长租公寓板块还是比较有前景。

首先，市场尚未饱和，政策大力扶持拓展行业空间，并且行业洗牌后存在被腾出的空间。随着中国人口结构和住房需求的改变，住房租赁市场会越来越大，根据《租赁住房行业安全白皮书》，2020年市场规模约1.6万亿，到2025年预计市场规模会接近3万亿。同时国家还在不断鼓励提高租赁住房的规模，例如部分地块“只租不售”、发放公租房货币化补贴等。此外，近来行业加速洗牌，许多分散式轻资产模式的企业被淘汰出局，生存下来的企业也纷纷放缓脚步，采取保守态度，因此留给集中式公寓发展的空间依然很多。

其次，招商公寓在行业中已经取得一定的地位，稳健的经营模式可以支撑品牌继续发展。目前我国长租公寓行业存在利润率低的普遍问题，招商公寓前期超强的盈利能力主要依靠其存量职工住宅产生，未来发展的核心主要还是重资产业务，因此利润率不会像前期那么高。作为某种意义上的民生项目，未来长租公寓的收入也不会提高很多，因此公司扩大盈利的重点应放在控制成本上。而公司在多年的租赁住房经营中已经形成了一套控制成本的方法论，加上融资成本很低，公司也一直寻求稳健发展，我们认为在未来公司可以保持盈利。

那么现阶段招商公寓如何合理利用现有基础进一步提高竞争力；长期又存在怎样的拓展空间和可能手段？我们认为可以从三个方面进行优化：经营方面顺应行业趋势控制成本，做大品牌；管理方面实现完全信息化；融资方面利用政策优惠降低融资成本。

公司短期内不适宜盲目扩张，而应该注重打造品牌，进一步探索新的盈利模式。

（1）引入轻资产模式建设蓝领公寓，平衡成本；

（2）对不同地区存量土地精细运营；

（3）改善服务品质提高品牌实力；

（4）未来布局集体用地、租赁用地、公租房建设，利用政策倾斜提高利润。

（1）轻重资产结合，以轻资产打造蓝领公寓。2017年万科曾经开展过“万村计划”：以略高于平均的价格（依然很低）在深圳城中村收购或长租老旧民房改建成万科泊寓后出租。租金价格为同类市场均价，却面临抬高租金的指控，租客大量流失，收入严重不及预期，于是计划进行至2018年底就停止了，以失败告终。究其失败的原因，主要是对下沉市场理解不到位：大多数城中村租客并不要求高品质生活，只追求低生活成本。

我们认为若要充分发挥这种模式低原始成本的优势，开发蓝领公寓就很可能破局。所谓蓝领公寓，就是类似于宿舍的4-6人间，这样单人租金价格维持在低点，但是基础设施更完善，安保条件、社区环境、家具配备都比原来更好。这样一举多得：没有明显提高租客的生活成本，但改善了生活质量，租客流失比例小；价格没有明显上涨也不会带动周围租金上涨，舆论安全；对企业而言单位面积租金不低于市场价，利润空间有保证。轻资产模式的蓝领公寓可以很好地平衡重资产过长的资金回收周期，提高利润率，并且和目前市场上主流产品有差异，可以成为独有的竞争力加速占领市场。事实上公司已经开始布局：2020年2月壹间·Dorm怀德翠湖项目落成，该项目是专门的企业员工宿舍，提供2-6人间的户型。

（2）精细运营各地区存量资产，结合需求调整不同地区的产品布局重点，避免盲目扩张。公司的存量租赁住房用地全部完成开发后可实现管理规模超过10万间，短期内聚焦于存量资产运营是比较稳健的做法，但是运营需要策略，使多层次产品线特点和城市需求共振，最大化各条产品线的效用。

珠三角地区，尤其是深圳市蛇口、前海等地，应该重点发展壹栈人才公寓和壹间·Dorm系列产品。招商蛇口本身园区业务正在快速发展，因此可以为之配备人才公寓；同时深圳还有许多产业园，适当发展轻资产职工宿舍可以提高利润。

长三角地区的主要住房租赁市场已经发展地比较成熟，港澳地区地价高、面积小，布局主流精品公寓很难找到市场。但是这些地区高端人士比较集中，应该重点发展壹棠服务公寓。

其他主要二线城市，则应该复制槟榔园的经营、管理模式，重点建设壹间精品公寓。

（3）提高服务质量，加强品牌效应。公司目前社区配备基本为行业“标配”，其实只需要“向前一步”即可从竞争对手中脱颖而出。在这方面可以效仿龙湖冠寓打造人文社区，也可以在社区内配备更多特色生活消费项目，一方面增加话题度提升知名度，另一方面提高租客满意度提高粘性。

（4）除了考虑城市布局，未来还可以利用政策鼓励，增加集体用地和租赁用地及公租房建设的布局，从而降低长租公寓建设成本，提高盈利水平。

集体建设用地：2017年国家开始在北京、沈阳等13个城市（2019年增加至18个）进行集体建设用地建设租赁住房试点，目标在2021年形成可以向全国推广的模式。公司可以充分利用这个政策在集体用地上开发长租公寓，主要以合作开发或承租开发两种模式介入，其中合作开发的模式还存在减免土地增值税的空间。

2020年7月，万科开发的全国首个集体用地长租公寓项目泊寓成寿寺正式入市。项目合作模式是村集体以土地经营权与万科合作，万科负责所有建设成本投入，获得项目45年经营权，村集体享受保底收益以及经营分红；万科则负责产品打造和服务运营。该项目作为北京首批集体建设用地建设租赁住房试点项目受到了高度重视，也形成了一些值得借鉴的经验。

（i）政府在项目手续办理上给予了政策和技术支持，从立项到拿到施工许可证仅用了5个月，大大缩短了项目周期。

（ii）节省了土地获取的成本，公寓租金得以相应降低，成寿寺租金约为周边同品质一居室的70%至80%，于是这类公寓的出租率较高，成寿寺项目已经租磬。

（iii）集体建设用地的地理位置并不偏僻，成寿寺项目位处北京南三环，方便租客通勤，加上租金低于平均，更增加了公寓的竞争力。

（iv）车位配备标准降低，由于租客中有车位需求的仅占10%左右，区政府允许成寿寺项目不按1：1的车位配比建设车库，降低建设成本。

这毕竟是第一批试点项目，很多政策总要经过慎重的讨论，也很难轻易放开，因此虽然在各个环节得到了不少支持，成寿寺项目总体回报率还是不够高，约为6%，这类项目以目前的模式来看仅是“微利可持续”。未来更多的试点项目推进之后，政策也会逐渐加大支持力度，让集体建设用地建设租赁住房真正能惠及集体、租客和租赁企业。因此招商公寓在政策条件比较明朗之后，可以尝试以这种模式进行长租公寓建设，提高利润空间。

公租房：在自建项目里建设一定比例的公租房取得税收优惠。国家鼓励建设公租房，提供了很多税收优惠政策，这些政策到期日为2020年12月31日，但是可以看出国家是有意在税收方面鼓励公租房建设的，未来也有可能有持续的税收优惠。公司可以在自建公寓里规划一定比例的公租房，混合经营。

租赁宅地：部分地方政府给租赁用土地开出了十分优惠的价格，例如安居集团在深圳拿下多个人才住房地快，地货比为0.2-0.4左右。2017-2018年的几块地是“只租不售”的，但是近年来更多的是规定租售比例和售价上限。因此公司未来也可以拿下这种低价土地用来自建长租公寓，租售并举，提高利润率。

公司目前数字化系统不够完善，而招商蛇口成立了数字城市科技公司，为园区板块提供了较强的数字化支持，说明公司是可以获得信息化建设支持的。数字化建设分为前端和后端，前端偏运营，后端为管理，同时宣传也应该大数据化。

（1）前端注重app/网站/小程序开发，提高用户满意度，优化顾客租房的全环节。公司2020年上半年平均出租率仅75%，比万科（88%）和龙湖（85.3%）都低，获客能力不强的一个原因是前端开发做的不足。网站、小程序和app至少应该能保证租客获取到所有租房所需的信息，app还应该确保租客可以在线上完成所有租房所需的手续。在此基础上，改善页面设计使之更易用，升级服务器确保稳定性，甚至可以内嵌一些家居、生活用品等的合作商推广链接，赚取一定的推广费。完善前端开发，除了可以留住客户，本身也是很好的一个宣传卖点，有利于品牌打造。

（2）后端注重一体化管理，降低人力成本。所有管理过程应该在线化：在线文件实时存档，在线确认收入并计入财务系统，管家、维修等服务智能化调动并自动记录员工绩效等。不仅如此，品牌旗下三条产品线的所有管理应该通过数字化实现标准化，最大程度上节省后端人力成本，实现更高的管理效率。

（3）大数据宣传，利用社交平台精准营销。公司的目标客户人群大多为受过高等教育的80、90、00后，他们通过社交平台在网络上留下了无数的数据，也愿意接受广告信息，是大数据精准营销最容易触及的人群，活用这一点，可以以极高的效率实现品牌推广。

2020年下半年房企融资新规出台，融资环境收紧，要求房企调整负债结构，控制融资规模和增速，这就意味着杠杆效应减弱，短期内会影响企业扩张。因此需要调整融资方式，降低表内负债，资产证券化作为一种表外融资方式，是很好的选择。国家在租赁住房上出台了鼓励资产证券化的政策，也于2020年正式开启REITs试点，虽然目前尚未在房地产行业内得到广泛使用，但只要国家不改“租售并举”的政策导向，租赁住房优先推行REITs可能性很大。另外，住房租赁专项公司债券有非常优惠的利率，可以一定程度上降低公司的融资成本。这些都可以一定程度上反哺母公司，优化母公司的融资结构。

（1）自持资产证券化，帮助解决资金链问题，REITs未来有望推行，长期退出机制存在。2018年4月住建部联合证监会发布了支持住房租赁进行资产证券化融资的通知，轻资产企业纷纷以未来租金收益为底层资产发行ABS，但是未来租金收益并不高，融资成本不低，ABS产品因而并没有实质上帮助轻资产企业解决融资问题。房企发行的资产证券化产品多为以自持不动产为底层资产的CMBS，这种产品风险比未来收益证券化产品低，因此融资成本略低——招商蛇口2018年发行首单60亿储架长租公寓CMBS，利率5.7%，为同期市场最低利率。2020年REITs试点正式推行，广泛公募化指日可待，REITs的远期收益率可观，对于有一定规模的房企而言，将长租公寓收入和商业地产打包发行REITs，使长租公寓板块得到稳定的资金来源，母公司便可以完成退出。其实对于大型房企而言，资产证券化最大的好处在于其为表外业务，不会增加公司的负债率，可以优化公司资本结构。因此公司可以利用政策优惠，以长租公寓的商业地产和相关收入进行资产证券化融资，帮助母公司减轻融资压力。未来开业规模超过10万间，年收入超过15亿元时，就存在发行REITs使母公司退出的可能。