投中集团2014中国投资年会成功举办

　　投中集团2014中国投资年会·深圳

　　主会场

　　时间：2014-08-29(上午)

　　地点：深圳君悦酒店宴会厅

　　实录内容——

　　主持人：尊敬的各位来宾大家早上好，欢迎大家来到2014年中国投资年会。进入2014年中国政府与市场各方主体围绕创新进行通力合作，共同推动了中国资本市场进入史无前例的大时代。本次年会我们来到了投资业、金融业、以及企业界的各路精英，今天有这么多老朋友、新朋友大家相聚一堂来共同探讨新形势下的私募股权投资行业创新话题，以及探索中国PE行业共赢之路。接下来，让我们以热烈的掌声请出投中集团创始人董事长陈颉先生致辞，有请。

　　陈颉：大家早上好，欢迎各位莅临投中集团投中年会，感谢各位投资伙伴对我们的支持，感谢深圳市政府对本次年会的大力支持。今天我想跟大家分享的是几部分的内容，一个是投资与退出，一个是TMT的机遇，另外一个是颠覆与创新。其实大家听到这三个话题，每一个都是特别大的话题，但是今天的演讲是很短的时间，所以很抱歉，只能在每一个板块浅谈。

　　在过去的一年中大家其实应该已经感受到了投资与退出市场的炎炎夏日。包括并购退出，在过去的一年当中继续保持在差不多每季度在1千亿美元上下的宣布交易。包括IPO，海外中概股的重启使得IPO在去年大幅度攀升，在过去的2013年的Q4到2014年的Q1差不多每季度有850亿人民币以及700亿人民币左右的IPO退出规模。大量的TMT公司在海外上市，也包括深圳的乐逗游戏也是在最近几周登陆美国市场，差不多市值在10亿左右，创始人大概32岁，也是我们深圳的骄傲。

　　与此同时，我们看到投资数量也在继续升温，我们在过去两个季度宣布的投资总额VC+PE差不多是在百亿美元上下。仅仅是在今年的上半年，机构的退出已经到达了差不多200亿美金左右，相较于去年全年差不多是在130亿美元左右，是有了一个大幅度的攀升。也是另外一张图显示VC/PE在投资领域这么一个总的回报。因为今年上半年，美股的火热，特别是今年上半年退出帐面回报率特别的高，达到了8倍左右。这是另外一张特别有意思的图，我们都知道移动互联网是一个大的机遇，无论是创业还是投资，我们看到在移动互联网的投资领域，我们的投资人在成功项目上的回报率已经在过去的两年当中从2012年的差不多不到2倍到了今年的超过10倍这么一个投资回报率，已经比较大幅度的超越了在PC上面的一个投资回报率。

　　移动经济将继续高速成长，按照艾瑞的数据，到了2017年我们总共的PC加上移动的经济规模达到差不多超过1.7万亿人民币左右。而在这个过程当中，移动互联网的移动经济的增长会远远超过PC的增长，差不多是在1倍多以上的比例。随着我们移动互联网已经开始获取大量的用户，我们觉得说下一个战场是在转为货币化，也就是在O2O这个市场。伴随着早年中国互联网的三大盈利模式：广告、游戏、电商。我们正在快速的进入全面的实体与虚拟经济相融合的这么一个时代，从纸媒到通讯到零售到餐饮到旅游到金融到医疗到汽车，以及其他很多行业，我相信每一个行业都会跟互联网和移动互联网进行这么一个有机的结合。

　　我们其实在市场上也遇到了太多的创新者，创新我们认为说不是一个新的事物，但是一个极客的创新加上移动互联网，加上中国的人口红利，我们相信等于一个爆发的力量。我们看到在过去的几年当中其实就有很多的创新或者说颠覆的例子在我们身边发生，包括小米，包括360杀毒，包括今日头条，互联网金融。刚才我们提到的像深圳的乐逗游戏等等。包括前两天晚上大家在优酷上面受众比较多的罗永浩跟王志(音)的一个辩论。80后大量的例子我们看到在源源不断的涌现，他们在很短的时间之内积蓄能量，找到用户群切入点爆发，进入主流，比如聚美优品的陈欧等等。创新，发生在我们所接触的每一个行业，如果说创新在一个行业还没有发生我们说可能就是一个机会。在影视行业，前一阵子我们看到有两部电影，一个是韩寒导演的《后悔无期》，一个是郭敬明导演的《小时代3》，他们差不多收获了6点多亿和5点多亿的票房，我觉得他们取得的一个成功的大的原因是他们的受众群差不多建立在21岁左右的一个纽带。前一段时间我们魏哲同学有一段话被大量的转发，他说你今天是创业也好，还是投资也好，如果你不关心85后他们的心态和消费习惯，很难想像你能够成功创业，或者说你能够做好投资。

　　在VC行业也是一样，我们看到最近也有不少的70末、80后的投资人开始不断的涌现，包括成立他们自己的基金。比如我们看到高融资本(音)，元马资本(音)，包括现在也成立了一个90后基金，专门投资80后和90后的创始人。这在之后会大量的涌现90后的极其成功的创始人。包括我们的媒体，创业家的社长这两年也是在做黑马做的风升水起，也是一个创新的典范。

　　在未来，我们会看到越来越多的创新与颠覆，因为我们的互联网路口不再单一，是一个多屏幕多点的对接口，包括以后会源源不断出现智能穿戴设备，包括以后我们在飞机上在火车上都会有WiFi，这当中会涌现很多很多的机会。我们也相信这个战场不单单是一个BAT的战场，我们会看到在各个垂直领域或新兴领域会涌现很多的创新公司，当中也有一部分会获得巨大的成功。我们相信极客的创新加上一个剧变的世界等于颠覆的力量，而颠覆的力量乘以更多颠覆的力量，会成为剧变的洪流。

　　最后，我跟大家简单汇报一下投中的进展。投中作为中国一家领先的金融数据公司，我们致力于服务中国的金融行业，特别是我们的风险投资行业，无论是在我们的门户网站还是在我们的数据终端，还是在我们的金融学院俱乐部研究院跟我们的交易平台。我们另外的关联公司投中资本也是在投资银行跟投资领域在做很多的努力，希望给大家提供更多的服务。我们最近也是在除了北京、上海之外在美国的加州硅谷刚刚成立了我们的第一个办公室，希望在未来更好的融入硅谷这么一个生态圈，能够更好的为大家做好服务。这些是我们在2014年的一个部分交易的名单，有些是未僻陋，所以没有公布。我觉得我们现在还是一个战战兢兢的心态处在这个时代，我们希望不被这个时代落下，我们希望能够追上这个时代，我们希望以创新剧变的角色能够帮助到大家。

　　谢谢。

　　主持人：非常感谢陈总从创新案例和创新趋势角度给我们进行了一个非常深度的分享。接下来其实我们今天也非常容幸的邀请到罗湖区副区长王萍女士以及深圳市推广署副局长贾长胜先生的莅临，下面有请贾长胜先生登台发言。在发言之前我们请先看一个小视频。

　　【视频播放……】

　　贾长胜：尊敬的各位来宾、各位朋友，大家上午好。非常高兴参加投中集团2014中国投资年会，请允许我代表深圳市投资推广署对本次年会的召开表示祝贺，对与会的各位嘉宾表示热烈的欢迎。并借此机会向长期以来对深圳改革开放和创新给予的关心和支持表示衷心的感谢。

　　非常容幸与来自全球各地的投资人、企业家、专家学者共聚一堂，借此机会，请允许我向在座的各位简单介绍深圳。

　　刚才，给大家看了一个短片。简单的讲，深圳是一座“奇迹之城”，深圳是一座“创新之城”，深圳是一座“开放之城”，深圳也是一座“绿色之城”。深圳在金融服务业方面时钟坚持服务实体金融业的方向，2013年深圳市金融机构总数为315家，总资产5.9万亿元，居全国大中城市第三位。截止2014年8月，深圳共有各类上市企业292家，其中海外上市102家，包括在美国上市企业22家，在香港上市72家。我估计在座的各位比较关心刚才说的这个行业的数据，另外我也更正一下，因为我们这个宣传片拍的时间比较长，所以我刚才提供的是最新的数据。

　　在股权投资行业方面，深圳是全国最早探索股权投资发展的城市之一。截止2013年底，深圳各类股权投资基金共8862家，注册资本达2945亿元，尤其是2012年前海22条先行先试以来，深圳股权投资迅猛发展，仅2013年当年继新增股权投资企业1356家，相当于前一年的发展规模，增长的规模非常惊人。投中集团此次将目光瞄准深圳，无疑将进一步增强我市在私募股权投资领域的话语权。深圳股权投资行业的高速发展，得益于深圳努力为股权投资营造良好的营商环境，主要表现在以下几个方面。

　　一，独特的产业特征，为股权投资发展提供了很好的环境。深圳新实现的商事登记制度改革激发了投资的活力，同时深圳高新技术产业基础扎实，战略新兴产业发展迅猛，为股权投资企业提供广阔的市场空间。

　　二，完善的政策体系，不断推动股权投资快速健康的发展。2010年7月以来，市政府先后颁布了《关于促进股权投资基金业发展的若干固定》，关于支持股权基金发展业的有关事项的通知以及暂行办法等一系列政策，涵盖了财政支持、登记便利、项目对接、产业园区服务等各方面，形成了较为完善的优惠政策服务体系，为来自世界各地的优秀股权投资基金敞开了大门。

　　三，多层次资本市场体系，拓宽了股权投资退出渠道。随着深圳交易所中小企业板、创业板先后开阔，股权投资渠道拓宽。2013年深圳前海股权交易中心正式成立，将引导产业资本向早期投资方面发挥重要的作用。目前，挂牌企业超过3600家，计划未来十年之内形成与深交所并驾齐驱的局面。

　　四，深圳移民城市的特点，为股权投资企业发展创造条件。移民城市的包容文化与崇尚创新的精神对培育财富市场非常有利，庞大的市场吸引全国人才聚集深圳，大量的财富管理精英聚集深圳又推动了股权交易市场的发展。

　　非常感谢投中集团将投资年会放在深圳召开，重点聚集行业创新的经验与创新的机会，对于投资者认清宏观经济发展形势，分享投资中国的经验，对于促进股权投资与实体经济的融合打造中国经济的升级版，对于加快创新经济发展与创新性国家都有非常重要的意义。

　　各位来宾、各位朋友，新时期的深圳将继续打造一个激情燃烧、干事创业的大时代，大步迈向现代化、国际化现代城市，深圳市投资推广署是您来深投资的第一站，我们将竭诚为您的发展提供各类政策服务，如有需要请与我们联系。

　　最后，预祝本次大会取得圆满成功，谢谢大家。

　　主持人：感谢贾局长充满非常精彩的分享，深圳这座充满热情的城市确实汇聚着非常多的力量。接下来让我们有请出深创投总裁孙东升先生登台发言，有请孙总。

　　孙东升：各位来宾、大家上午好。受投中集团的邀请，大家也看到了这个题目“新的机遇，新的使命”。讲使命，可能比较高大上。实际上我今天想讲的内容，虽然随着中央政府以及监管部门推出来的一系列新政，谈一谈对我们私募股权投资行业未来的发展趋势或者一些影响，谈一下我们的思考。

　　要谈未来的趋势，我想简单回顾一下中国创投行业的一个发展的简单历程。创投行业的兴起无论在国外还是在国内都是在政府的推动下形成的一个行业，七八十年代在国外，包括美国、以色列，甚至台湾的新兴工业园，无疑都是在政府的推动下形成的。中国的创投行业应该真正的做创投行业的事情，真正意义上的创投，应该说是九十年代才形成的行业。在早期，也有说八十年代叫创投公司的机构，但是没有干真正意义上的创投工作，在做二级市场等等，是这么一个情况。

　　发展历程当中第一个阶段，是96年到2005年这么一个阶段。96年，当时成立了一大批的创投机构，当时主要在北京、上海、深圳这三个地方。当然，99年的时候深创投也是在那个时代成立的，应该说90年代末成立的大批的创投机构，实际上在很长一段时间内创业板没有开出的情况下，在市场环境没有完备的情况下很多没有几年也就销声匿迹了，真正坚持下来的为数不多。在2005年这个阶段，主要还是外资创投独领风骚，它们的资金在境外，中国的公司是没法比拟的。在之后涌现出来一批内资的机构，而且现在在国内已经有很高品牌的这种创投机构。主要是因为2005年股权分配改革的启动，主要的退出通道已经打通，一个比较完善的商业环境已经具备。在2009到2011年，是一个快速发展的阶段。另外，2009到2011年期间本土创投的投融资规模首次超过外资机构，这是一个标志。另外一个，对创新投来讲，可能2010年这一年我们有24家在境内资本市场IPO上市，另外还有4家趋势代发，应该说达到了28家。随之而来，到2012、2013年，主要受市场环境的影响，中国的私募股权行业进入了一个调整观望的时期，主要是IPO停发了一年多。还有一个，退出的数量减少。还有一个，退出收益的下降。还有一个是募资额和投资额双双下降，进入了调整时期。

　　2013年11月，也是三中全会召开之后，随着监管部门注册制改革的推进，还有国内的GPRP逐渐的成熟，投资性资金的退出，应该说这一个阶段是理性的调整，但是有一个不好的结果，中国第一批GPRP可能会蒙受一些损失。2013年第三季度开始，也标志着私募股权投资行业有几个数据，包括投资募资额度行业的复苏。我们看一下从政府监管部门推出的一系列新政给我们这个行业带来哪些机遇和调整。

　　首先，国家把私募股权投资作为国家市场化改革的一个重要抓手。从证监会来讲，中国的私募股权行业也正是划为私募股权基金部来监管。而且从国家来讲，对私募股权作为金融行业，而且也有了监管部门，所以有它的好处，也有引导，很多行业的发展都是体现这么一个过程。从中央政府到国务院的政府工作报告，到证监会监管部门一系列的新政，应该说我们业内也都判断私募股权投资行业一个新的发展时期可能已经来临。

　　还有一点，从政策层面之外，从行业发展情况来看，以新产业为代表的，从政府推动经济结构调整，以新产业为代表的高增长性，也为我们私募股权投资提供了良好的投资标的和发展动力。从我们国家来讲，大概未来会维持在6%～8%的一个较高的增长速度，也为投资行业的发展带来一个宏观环境的机遇。

　　此外，大时代的开启，也为我们私募股权投资带来新的挑战。以一个是执管牌照的放开，未来的竞争将会成为常态。由此而带来的对资金的竞争可能会日益激烈，资金流向渠道也会呈现多元化的局面。对于我们私募股权来讲，可能募资的环境会更加的趋于竞争激烈的过程。

　　第三一个，会进一步的加剧行业的竞争，包括券商，专项管理计划，保险资金等等大的金融机构的介入可能会给这个行业带来更加激烈的竞争。

　　为了应对竞争，对私募股权投资行业可能就面临着整合和升级。从业务的深度可以细分与融合。第一个就是投资阶段的细分，这些年我们业内已经在这么做。因为随着Pre-IPO项目越来越稀缺，实际上业内也在提出向早期来扩展，向专业化来扩展。还有一个就是并购，对早期投资也好，对并购来讲，应该说对我们现有的私募股权投资机构来讲都是一个挑战。一方面是人员方面的提高，这是一个挑战。对早期项目，尤其你要对这个行业有深刻的理解，在这个行业当中有长期的经历，可能才能对早期项目有一个准确的把握，可能投资的成功率会高一些。对并购来讲，可能要求我们投资人，对私募股权从业人员，过去我们从小股权投资不参与直接经营，对并购来讲，可能需要我们管理能力深入到企业当中，去给它做整合。资源的整合，价值的激增，然后通过退出来实现盈利。应该说这对于私募股权行业来讲还是一个稀缺人才。

　　第二个细分，行业的细分。我们这些年业内已经在提出来做专业化，组织专业的团队来做深度挖掘。

　　第三一个，主题的细分。根据资源优势，如果在跨国并购甚至国内的并购，或者下一步的国企改制过程当中能够获得新的机会。

　　三个融合，第一个就是二级市场和一级市场的融合。政策放宽打破了壁垒，也给我们私募股权机构带来一些新的机会，通过二级市场和一级市场的融合对我们私募股权机构会带来一些新的机遇。第二，股债结合形式的投资。第三，现在有一个很好的趋向，就各地政府从原来经费当中，包括发改口和科技口，甚至经贸口当中每年都有无偿的资助企业的资金，现在他们提出来把这一部分资金拿出来做商业化运作，有可能让我们私募股权机构来做商业化运作。

　　为什么要这么做?我们会打造一个以私募股权为核心的平台。第二，VC也好、PE也好，面临资金规模增长的局限。比如我们私募股权要管个几百亿的话，人员的膨胀可能就要有相应的膨胀，真正做到上千亿完全靠这样的模式来发展可能人员的匹配上也不适宜。第三，私募股权在长期的投资当中积累大量的资源，会对我们其他的一些业务带来有利的调整。第四，新领域业务的延伸能够与我们原有的私募股权投资业务进行呼应，互相带动。第五，通过延伸业务打造更有利于创投和创业健康发展的环境，实际上还是从一个长远的角度来考虑。

　　多样化策略，实际上对于股权投资机构来讲，主要还是从战略上来考虑。后面的执管业务，实际上在我们现在的行业中都有存在，我们私募股权行业进入到执管当中可能要有一个差异化的竞争策略，否则你无法与原有的业务进行融合，这是一个基本的指导思想。这种多样化，可能也是按细分与延伸分两类。第一类，从原有的业务细分出来的，包括科技成果转化的基金，阶段性股权投资基金，专业化的股权投资基金。产业并购基金，包括产业投资基金，这实际上是从股权投资行业细分出来的专项基金。另外一个，从我们原有的股权投资基金延伸出来一些二级市场的公募基金，节能环保基金，包括科技小贷等等，政府引导母基金，这样一些外延的形式。

　　下面，我们就对这些形式做一些我们粗浅的认识。

　　第一，公募二级市场的基金。创新投也是今年5月份作为第一家私募机构拿到的牌照或证监会的批准。对于创投机构来讲进入公募市场大家也有一些不同的看法，一些老牌私募的老板也跟我聊过，说这个行当你们做很难的，一般要做足5年亏损的准备，一般从传统的角度来讲，公募基金新设立做到一定规模，可能要有一定年限的亏损要忍耐的。但是我们认为，一个创投机构来讲，从创投的眼光来选择创投投资标的会有我们的不同点和优势。我们有两个数据可以进行验证，近两年作为我们投资机构来看，我们投资企业的上市股票组合近两年累计回报是达到132%，超过创业板综合回报超过34%，应该说2013年十大牛股当中就有3支是我们创新投的，第一、第三、第七名，应该说我们在创投眼光上来决定二级市场的表现还是非常优异。我们还做了其他的尝试，2013年我们寻求未来的利益增长点，寻求增量，在2013年我们也做了策略和调整，做了5支PIP项目。这样一个项目，我们现在来看一年的平均收益率达到了90%，我们大概投资额在这方面是5个多亿。应该说，从二级市场的表现，从我们的投资项目，然后从我们现实做的PIP的业务来证明我们创投眼光来做公募基金还是有我们的特长。

　　当然，我们也有我们的基本原则。第一，是要充分利用，概括来讲，实际上我们说传统的公募不同点就在于传统公募更着眼于近期的回报。一般而言是他们的企业经理到企业去找财务总监聊一聊，可能就做现场调研了。但是我们做现场调研是用创投的团队形式，全产业链和全业务链来进行全业务的调研，然后来做出我们的判断。这是第一点。

　　第二，我们更关注长远的，更关注它一两年之内的成长性，可能从这样一个角度会发挥我们的优势。

　　这是公募基金。

　　另外一个，产业并购基金，创投机构来参与这样一个行业这两年已经在尝试了。包括创新投也在尝试，我们和蓝色光标和志美传媒，包括我们投资的鼎荣化学(音)等。可能这样的基金会有几个优势，第一个是有资源优势。另外是项目选择的精准，借助项目公司对它细分行业的精准判断。另外，上市公司作为未来一个收购的标底，可能也是我们退出的一个保障。应该说这样来看私募股权来做并购这样一个基金里面也是有它的一个优势。

　　第三个，节能环保基金。我们现在了解的EMC，合同能源管理模式。如果对于一个企业来讲它第一要承担很高的资金压力，第二是可能短期的回报很难实现。如何解决这种难题?如果我们设立节能环保运营基金，通过基金来买节能企业的产品或服务，然后通过节能产生的节约成本，然后获得一定的收益。这样一种模式，我们甚至认为会作为非常美妙的一种回报方式，也许这种环保运营基金长期下去也会有这种优势。

　　第四个，新型科技地产基金。所谓的新型科技地产基金和传统地产的基金不同，传统的地产基金一般是建造一个科技园或工业园来做，而新型科技地产基金借助于股权投资机构对行业发展的理解，连同地产公司来打造有特色的产业园区。总结出来一句话，可能我们私募股权投资机构介入到这样一个产业地产基金当中，可能未来会对我们投资的企业形成要钱有钱，要地就可以给地，甚至可以给方式，这样来拓展我们投资的方式。

　　第五个，政府性的引导母基金。刚才我也讲过了，政府现在从原有的政府拨款资金里面会拿出一部分来做母基金的探索。我想，我们创投机构介入到股权投资基金更高的一个层面上做母基金也有它的优势，最起码我们在选择基金管理人的时候会有我们独到的眼光。包括科技小贷基金等等，这样一些和我们股权投资行业多样化的角度来讲可以成立执管业务。

　　我们的多样化我认为应该围绕主业一种延伸和外延的多样化，这是第一点。

　　第二点，我不否认在某一个行业里面做小而精的股权投资，也是可以做精做强的。

　　在此就跟大家分享这么多，谢谢。

　　主持人：非常感谢孙总，他是从创投发展历程到未来发展趋势再到创投多元化的战略给我们非常多有价值并且有启发意义的观点，接下来我们要以热烈掌声请出我们投中集团执行总裁金建华先生给大家作主题演讲，有请。

　　金建华：各位来宾、各位朋友、上午好。刚才孙总把中国股权投资市场整个历程和未来的趋势讲的特别的详细和精彩，所以我接下来的演讲主要是围绕着两个大点。一个大点是创业层面上的一些创新趋势，第二是投资方向上面的创业趋势。因为这也是契合我们今天“创世纪”这个大的主题。

　　我不知道大家有没有感受，我是能够感受到今年中国市场创业的整体环境，尤其在2014年开始发生了特别大的变化，这个变化跟2005年前后，从市场的热度上来讲有比较相似的地方。但是，从广度上来讲，整体上我觉得波及了中国的各行各业。这里面，我们的感受无论是从跟行业里面创业的人，或者说投资人交流也好，我们感受是从2014年开始中国市场迎来了史无前例的一波创业热潮。这个创业热潮里面有一些明显的特色，第一个就是互联网和移动互联网带动的整个对中国60年代、70年代、80年代以及新生的90年代的这一群新兴的消费群体两个层面上的一些变化。第一个就是互联网和移动互联网影响了这40年左右跨度的生活方式。第二，影响了他们的消费方式。

　　从生活和消费这两个层面上讲，我们觉得在未来的一段时间内是可以谈得上颠覆性的趋势。这个颠覆无论是在O2O的领域还是在向互联网金融，以及现在提出来的一些车联网。我们觉得各行各业，尤其是对传统行业的改造和升级，以及逐渐的转移到移动互联网和互联网领域的一些趋势，从今年开始特别的明显。这是一个大的趋势。

　　第二，创业环境比过去十年前有了很大的改善。我相信在座的很多创业者可能会感受到，就是你现在从互联网和移动互联网创业的成本上讲的话比过去可能降低了很多。你现在可能有几个合适的联合创始人大家一起组一个团队就能够做起来，前期也不需要有太多的个人投入资金。另外一个，从整个大的创业环境上来，无论是市场化还是新的一些机会都会比原来多很多。

　　第三，因为创业是一个风险很大的一件事情，无论是做一个事业还是作为一个个人发展方向，它的风险都很大。同时，因为从天使到后面的VC以及PE，以及后来的A股和资本市场都会给你承担很大资金上面的成本。所以，从资金方面来讲现在创业比之前的整体风险都会降低很多。

　　所以从2014年开始创业是迎来了一个很好的发展时期，这个时期从广度上来讲是涉及到了各行各业。所以，现在在创业的朋友们应该是抓住了一个更好的机会，这个机会也许能延长五年、十年，也许会更长，也许之后也会进入到一个低潮期。这是第一点。

　　大家也可以看到，最近像聚美优品这样的公司三四年就可以上市，而且带来巨大的创富效应，我觉得这对于投资者和创始人来说都是一个很重要的鼓励。另外，2011年到2013年下半年，对于中国的PE/VC行业来讲是一个很寒冷的时期，尤其是在退出市场上。从今年开始大家可以看到，IPO的退出以及并购的退出都有很明显的增长，尤其是A股开了几次闸之后，停停开开的，但是整体来讲还是一个比较乐观的趋势。另外就是并购，这里比较明显的就是中概股，尤其是美股和港股市场产生了巨大的回报。在前面的7、8年里面，美股的退出从数量上来讲只占了17%左右，但是整体的回报占了85%，大家都可以感受到美元的资金非常好。从长远来讲，我们对A股还是抱有很大的期待，如果A股和A股市场未来的市场化，包括注册施行能够跟美股一样的话，我觉得这是一个巨大的市场。

　　我们从2013年判断所谓投资行业的两头热，一头是天使与早期的热潮，另外是靠并购和上市公司产生的类并购行为，这两头目前在2014年下半年的时候特别明显。天使投资，第一个是它在整个中国创业投资里面占的比重今年开始特别明显的上升。因为从规模上面来讲我们很难统计，因为天使规模比较小，可能基本上在500万人民币左右，它的数量上今年上半年大概占了30%的比重，而且我们认为所有的数据都披露的话这个数量会很大。特别是做VC的，它很早期的在做。另外，有更多的个人主体参与到早期和天使投资里面，这也是特别明显的一个趋势。大家可以看到，虽然媒体上曝光的不多，但是私底下天使找融资也好，尤其是个人，他的活跃度比过去明显提高。还有就是PE/VC投资机构都有一些布局，无论是做单独投资、早期投资、天使投资，或者把过去的基金里面的一部分资金放在一个新的团队里面，或者外部一些独立的环境里面做天使投资。第三个就是大型的企业，无论是中概股还是海外的一些境外上市公司也好，还是国内的一些A股上市公司也好，他们都在早期和天使领域里面，无论是通过出资还是单独团队的方式来参与到早期投资里面。

　　另外，整个创业环境随着政府的支持和各个高校他们都在支持早期的投资也好和创业也好，所以早期创业是伴随着创业热潮，以及大家长期的对中国资本市场看好一个直接的反映。

　　另外一头是围绕着上市公司挖掘中国式并购的红利，我们所谓中国式并购，其实谈不上真正的并购。因为国内所谓做并购的话目前也是中兴资本(音)和红易(音)，大多是参购型的并购基金。我们认为从上市公司本身，包括横向、纵向的，还有战略性的，其实都有一些很强的战略布局需求。另外，PE本身它有资源和人力去参与。所以上市公司和PE/VC结合，我个人觉得是一个过渡性的趋势。从过去，中国的PE主要是在做Pre-IPO，到现在跟上市公司一起合作做并购，最终会好多PE会直接的参与到并购里面。所以现在的不管是不是真正的PE也好，最终会发展成控股性的并购基金，这个过程在美国将近有100年的历史，有5次并购浪潮，而在中国可能在很短的一段时间里面能够迅速的完成，但这也要取决于中国资本市场的成熟以及并购条件的成熟。

　　最后，对于一部分的PE机构来讲，其实面临的是一个多元化的趋势。这里面确实有很多创新探索，无论是财富管理，包括房地产基金，以及一些公募基金的延伸。其实刚才孙总已经讲的很详细了，我觉得尤其作为深创投这样在深圳本地以及在全国都是一个比较大的机构来讲，我觉得它有实力和战略性的考虑来做一些多元化的尝试。但是这个多元化对于大部分的PE机构不合适，在国内只适合一些比较大的PE机构来做探索，而真正大部分的VC和PE它们无论是从行业上的专业化还是投资策略，以及阶段的专业化，无论你是做并购的，或者是做早期投资、天使，或中早期的。专业化、多元化这两个趋势未来肯定是两个大的方向，但是多元化毕竟是属于少数的PE机构，而对于大多数的机构来讲的话可能就只是专业化。我们觉得这在未来也是一个比较明显的趋势。

　　所以，总体上来讲，目前中国市场上最明显的一个是创业和创投的热度，我觉得得到了特别明显的恢复，甚至上了一个层次。另外一个，从PE的发展角度来讲，我觉得也面临一个可以选择的无论是多元化还是专业化的趋势。在未来的一段时间里面，我觉得这个市场会进入到一个更好的市场。

　　简单介绍一下投中，我们投中已经发展了将近十年了，我们无论是在数据研究还是媒体，以及投融金融学院、投融会议等方面都有一些业务。作为中国股权市场一家专业的机构，我们提供的更好的专业来服务我们这个行业，特别感谢我们的朋友和合作伙伴在过去的一段时间里面对投中的支持。

　　谢谢大家。

　　主持人：谢谢，我们也再次感谢刚才的分享嘉宾，接下来我们进行更深度的沟通和分享。首先，面对投资市场，PE公募机构的改革业务，同时注册制改革方案等一系列的问题，这其中充满了机遇和挑战，我们非常期待接下来的各位讨论嘉宾能够就这些问题进行观点的碰撞。接下来，让我们再次请出我们的主持人投中集团执行总裁金建华先生以及所有的讨论嘉宾登场。他们分别是：达晨创投合伙人/副总裁梁国智;东方赛富管理合伙人刘俊宏;澳银资本字形总裁创始合伙人熊钢;同创伟业合伙人张一巍;凯旋创投创始人/执行合伙人周志雄;松禾资本董事长罗飞;深创投董事/财务总监刘波。有请以上嘉宾。

　　论坛一：

　　金建华：其实我们原来原定的主题是关于并购和退出，但是我们第一个环节邀请到的演讲嘉宾主要还是VC，所以我们会调整一下主要的一些议题。首先，我想请各位嘉宾介绍一下自己，然后把一些要点提一下，比如你们机构管理的规模，以及重点关注的行业。另外提一下您是哪个年代的，当然刘总如果你不想透露的话也可以，我们只是想了解一下有哪些年代的代表，要不从梁总开始。

　　梁国智：各位好，我是达晨创投的梁国智，我是70后。

　　张一巍：大家好，我是同创伟业的张一巍，我们到目前为止也投资了130家企业，有20家在国内成功的退出，我是70年代。

　　刘俊宏：大家好，我是来自东方赛富的刘俊宏，我也是70年代的。我们公司是PE阶段的项目，包括VC的项目，包括天使的项目也做。我们重点聚焦在三个领域，一个是新材料行业，第二个领域是能源，第三个领域是文化传媒这一块，其他的领域医药健康是我们重点关注的领域，也希望与在座的各位会后有探讨的机会，谢谢。

　　刘波：我是深创投的董事及财务总监，我是60年代的。

　　熊钢：我是来自澳银资本的熊钢，我们澳银资本应该是一个小型的专业化VC。澳银资本目前来讲有两个系列的资金，一个是人民币，一个是外币。外币基金我们主要的合伙人是非常少的，只有4个LP，4个LP来自欧洲、荷兰和新西兰家族的风险资本。到目前为止我们实际投资的市值大概现在是不到4亿美金，加上14亿多人民币。

　　金建华：熊总是60年代?

　　熊钢：对。

　　周志雄：大家早上好，我是凯旋创投的周志雄，我们是08年成立的美元基金，一共管理4.2亿美元。我们主要的投资方向是在TMT，然后有一些跟环境有关的清洁方面的投资。另外，还有我们最近也在开始投资的健康领域，我是60后。

　　罗飞：大家好，我是松禾资本的罗飞。我们是07年成立的管理公司，同时我们这个管理公司团队大家一起合作，在早期的投资最早是从97年就开始。松禾资本从成立之后我们在管理两类的基金，一类是早期VC的基金，包括新材料，包括最近我们在做的移动互联网。同时，我们也管理了几支以成长企业为主的成长型的基金，我本人是60年代。

　　金建华：其实我们台上加上我，我是70年代生的，但应该是80后，因为我是79年，所以我们平均，60后一半，70后一半，但还是缺少80后，因为我们昨天晚上的晚宴分别把60、70、80的代表选出来，所以我们希望下一次无论在北京、上海开年会的时候我们希望把几个年代的代表都找出来，因为我觉得时间差异会有一些变化。

　　我们这里有几位是从2000年初就开始从事创业投资，包括罗总、周总，像熊总，后面还有几位也是。我想问一下，现在今年整个中国创业热潮和一些方向，包括投资的方向跟2005、2006年前的环境和创业方向有哪些一样的地方，有哪些不一样的地方?有哪些明显的特征?这是开放性的问题，如果你了解可以对比，如果你不了解可以先谈一下今年的创业趋势，我们从罗总开始吧?

　　罗飞：其实来讲投资的话是一个周期性的，我觉得恰恰来讲是可以做一些阶段的对比。现在往回看大概是在2005年，05年的阶段和现在的阶段资本市场一个最大的相似点，就在于资本市场的机制有一个根本性的变化。在05年实际上是股权分置，也就是全流通。现在证监会一直在推的是注册资本，所以这是对于资本市场在基础上有一个大的变化。我觉得在制度上的这样一个变化，实际上对于投资也有一个大的变化。当时在05年那个时候有一个重点，实际上是两个方面。第一个方面还是TMT。另一方面是在节能环保，因为那时候我们国家的建设是如火如荼，所以同时来讲国家也提出在于节能的一些要求。看到在现阶段大家关注的重点，第一个来讲来讲我们还是在TMT，但TMT具体化就是在移动互联，这几年是一个热点。另一方面，相对于05年那一段时间的节能环保，以及我们每一位公民的健康管理，也就是大健康。所以我觉得相对来看在于资本市场制度体系的发生，在酝酿重大变化同时，我觉得也是在酝酿新的变革。

　　金建华：周总?

　　周志雄：我正好是99年进入这个行业，我记得第一个参加的投资会是在北京UTE的办公室里，然后孙正义当时见阿里巴巴马云，然后携程、网易、新浪，这是我参加的第一个会，其实那是十几年前的事了。我们看99年，2010年的时候那是一套投资重点，基本上是把美国的搬到中国来。然后后面很长一段时间，甚至到facebook上市，VC、PE都不是投资主流。包括08年的时候，美国有一份报告，说VC这个行业作为一个资产的分级是不值得投的，但是这个到了facebook上市的时候马上就不一样了。但在中国的投资环境，我想我是在座的当中唯一的一个美元基金，尤其是以人民币来讲要看的就是盈利。但最近这一两年整个创投的环境和投资的重点都是打破了这个框架，说我是不是一定要以这个公司的盈利能力为主。因为我们看到尤其是以美元投资为主的移动互联网的一些项目，它的估值目前都在20亿～40亿美元很多的公司其实都没有盈利模式，你看它的只有2000万美元，最少的只有300万美元，但是它的估值可以到20亿～40亿美元。所以这方面引起大家非常多的关注。

　　另外，从我目前关注的角度来看我觉得可能是一个对外投资好的机会。包括我们可以借资金，能够投到海外有价值的这种企业，非资源性的。你看中国两年以前的对外投资都是资源性的。但是最近一两年开始都是投技术的，甚至投专利。虽然专利没有直接的盈利价值，但是它的潜在价值很大。所以我觉得这代表整个投资市场和投资环境越来越成熟了。

　　金建华：谢谢，熊总?

　　熊钢：我是从90年代初就开始进入投资这个行业，我想这跟我们当年投资有什么差异的地方呢?其实我觉得有一个逻辑的过程，有两个东西是不变的。一个就是投资和实体经济是完全挂钩的。实体经济的变化应该来讲主要是围绕两个事情，两个轮子在驱动。一个是消费升级，一个就是技术的升级。所以，当年投的所谓消费升级，就像衣食住行消费品，你满足吃的要求就够了。但是现在来讲，特别是90后、85后新兴人群的产生，他们的思维习惯、消费习惯的变化导致很多产业的一种更新。就像娱乐、手游这些跟当年一般性的消费就有很大的差距了。这是第一个，消费升级驱动整个人类不断替代的一个过程。投资随即也是随着消费变化在变化，技术升级也是。像中国现在的一个制造业的变化就很明显的，当年完全是在模仿，现在有很多都是自己的技术升级。比如中国的高铁技术就很发达，不管你国外推出什么技术出来中国马上就可以再提升，包括手机和科技硬件方面。现在来看医疗行业，原来都很难治愈的癌症这些，现在有很多病都可以治疗了，这也是技术升级带来的变化。所以我们投资的领域始终围绕着消费升级、技术升级这么两条主线来考量我们的投资。

　　刘波：我想投资策略的变化应该要跟我们国家的政策联动，我想对于我们深创投来讲这个变化体现在四个方面。第一个方面，我们要以质量取胜，实施精品战略。因为现在创投行业竞争也很激烈，不能像以前遍地是黄金说要经过反复的去比较，去比选，选择一些精品的企业来进行投资，而不是在数量上进行取胜，在质量上进行取胜。第二个方面，我们在投资的策略方面要实行专业化的投资。因为以前我们的投资经理什么行业都投，什么行业都敢做。但现在我们都要求我们的投资经理主攻一个专业，就是你本身结合你本人的实际去投资一个行业，去专攻你的专业去进行投资。第三个，我想我们投资的阶段要前移，我们现在要少投IPO和Pre-IPO的企业，因为这些企业很多上市之后步伐就放缓。但天使项目我们也少，因为天使项目风险更大。我们更乐于投一些成长早期，也就是企业的产品、模式、技术得到了市场初步的验证，也就是大约在几十万、几百万、上千万左右，这种企业我们是最喜欢的，所以我们重点是投这些早期的项目。第四个，我们乐于投一些资本市场估值比较高的行业。像互联网、医药、节能环保等等。像一些钢铁等产生行业我们不投。

　　金建华：刘总?

　　刘俊宏：刚才咱们主持人讲了两个方面，投资方向和阶段两个方面。投资方向大家也注意到了，各个投资机构根据自己人力资源的储备以及对这个行业的理解，以及对这个产业的布局，我们都是在以产业聚焦和行业聚焦的方式在走。而且作为东方赛富来讲，我们也讲过前几年都是以天女散花的形式在做投资，就是有钱的项目都做。但这几年我们就聚焦了三个行业，刚才在开场白也介绍了，在这里就不重复。针对阶段这一块我今天特别想讲两句话，就是投资的阶段。我觉得作为一个投资机构来讲，可能东方赛富一开始发展的时候对于这种IPO资本市场的依赖度就没有那么高，可能这根据公司的战略定位有关系。现在我有一个感触是真正贡献利润的这种情况下，真正赚到钱的情况下，可能是我们在投资阶段选择这里确确实实要前移。我记得刚才我跟松禾的罗总在说，我说我终于从2013年中旬下半年才理解松禾，他们为什么老是做天使，其实真正让我们投资机构赚到钱，或者为我们的企业趺上马走一程的，确确实实在VC和天使这两个阶段，而且这两个阶段我们看上去风险很大，实际上只要企业活的下来，我们的风险应该说相对来说还是比较可控的。所以站在我的角度来讲，东方赛富还是偏重于靠前期的项目。那么PE阶段的项目，刚才媒体在问我问题的时候，说08、09、07，还有2010年这几年PE热，说对行业造成很大的挫伤，严格来讲这几年对行业的挫伤是很大的。有几方面，第一是企业方面，很多企业根本就没有想好要上市，行业一热就融资，融资就上市，这样就害了一大批上市的企业，上也上不了，卡在那里，退也退不了，这个时候对我们投资机构也是非常困难的事情。这个时候我们钱也不能及时回笼资金，而且现有机会也不能及时把握。

　　金建华：这就直接跳到资本市场了，这个跨度比较大。下面我们换个话题到张总这边，张总是70后的代表。张总，90年的创业和投资，包括偏VC方面的一些机构也提出来，无论是作为一个营销手段也好，还是作为一个确实存在的现象也好，所以我想问一下张总，你们是怎么看待90后这一代人的创业，以及你们的投资?另外一个，从应对策略上面，无论是机构本身还是你们个人有什么比较好的应对措施和想法?

　　张一巍：90后已经成为我们的梦魇，应该说这一代人他所处的环境，所面临的创业环境的的确确是一种非常非常幸运的一代。因为你要划分的话，一般来讲62到72年的这一代人享受了共和国最多的红利，应该说80后这一代人，等他们走出校门，开始成家立业的时候发现房价已经上涨了，但好在这一代人他们的父母已经完成了原始积累吧，所以这一代人应该是在没有物质压力的环境下成长的，所以他们更自由，愿意为了自己的兴趣和理想去拼搏、创业，所以我认为这一代人是非常幸运的，而且未来这一代人逐渐的成为消费的主力也是一个不可逆转的趋势。所以，去研究90后，或者是了解他们的兴趣，我想这是任何一个投资机构都必须要做的事情。不管你是60年代也好、70年代也好、80年代也好。我相信每一代人，这种现象我们相信不光发生在现在，过去每一代人对于后面一代都要去理解，都要去适应。

　　所以，作为投资机构来讲，我们也在去做一些比如90后的游戏也好、社交也好，都要去研究。但对我个人而言，这种变化我们也在探讨，就90后这一代在历史上是特别的一代，还是说他的这种共性跟上一代人都不一样，这个我们也还在观察。但是，我们想从这里面找到一些共性的需求吧。90后的社交说实话对于我们来讲可能不是我们的强项，可能真的要85后或90后的人去投，比如看弹幕电影他们就看的很High，但是我们就没有乐趣。

　　金建华：梁总?

　　梁国智：我讲一下历史，我在2000年的时候刚好入行，当时有一个亚洲金融风暴，而现在2014年离08年的金融风暴也有6年。当时我们开始做投资的时候，市场上最热的，或者创业人最多的有两个方面，一个是IT，就是在通讯、互联网、硬件这些方面比较多。当时最热的生物方面是以基因克隆为代表的技术，但到后面很多年才开始成熟，在市场上才开始应用。当时很多的创业者都是年纪比较大的，有30多40岁左右的，在公司里面有一定资源的出来创业的比较多。当时就是降成本、提高效率，比如发明一个什么技术使打电话很便宜，因为当时打电话很贵，包括腾讯也是刚刚融到钱，这是一个阶段。现在这个阶段，刚才主持人讲很多80后、90的创业者比较多，而年纪大的人就不愿意出来创业。而且他们的行为方式确实让我们这些人，虽然我也不算很老，但我就觉得有时候很难理解。比如我昨天去看一个企业，87年创业的一个小伙子，办公室里面还牵条狗，有时候见个客人还牵着一条狗，我觉得这个有点不管别人的感受养一条狗，你爱来不来。但是我想他是不是有什么很天赋或很天才的想法呢?而且我看他的思想和业务模式确实还不错，听起来也还合理。但你要完全的接受的话好像也做不到。所以现在从我们的投资角度上，在我们这些做决策的人有时候就要反过来，那些项目你看不懂的就投，看得懂的就不要投。因为如果你用70年代的眼光看就不成功，要用90后的眼光去看会好一些。所以我也认同张总的观点，90后是能够带来革命的一代人。比如我们去硅谷看，原来说很多人起步都很艰苦，都在车库里面创业，后来我们去看人家的车库太好了，比我们大部分的民房和在城中村创业的人好一千倍，所以能在美国车库里面创业的都是有钱人，所以不要认为在车库里面创业的人都是辛苦的，他们比中国的这些创业者要幸福很多。所以我认为他们能够创造出一些文明性的东西出来。

　　金建华：梁总团队里面年纪最小的投资经理是多大的?

　　梁国智：88年的，我们现在也要招这样一些人。

　　金建华：下面我问一下罗总，您作为机构的创始人，你们的感受是什么感受?

　　罗飞：其实我们对于年轻创业者的关注实际上是来自于移动互联网，尤其是来自于游戏。我们是在08年、09年就开始投资了游戏。而我们比较幸运的是在网页游戏方面，其中我们有两个项目在国内是非常的成功。第一个网页游戏项目是在5年前投的，他们的团队非常年轻，平均年龄在25、26岁，但是我觉得他们做的非常的成功。也就是这个企业我们在投资的那一年，头一年是微利，在我们投资之后的一年，这个企业的盈利就应该是超过了1千多万，第二年就已经5千万。到去年，这个企业盈利已经超过了5亿人民币。所以来讲确实是年轻的创业者团队创造了我们这一代人不可想象的奇迹。所以来讲也是从这个角度我们对于年轻的团队有比较多的关注。

　　我的体会是这样的。

　　第一个来讲，确实在80和90创业者他们固有的思想包袱是没有的，比起60后70年代，这是第一个。

　　第二，生活对他们来讲可以非常的简单。为什么?因为父母至少不靠他们。

　　第三，互联网是一个开放的平台。这个开放有三个方面：第一、工具是开放的。第二、用户也是开放的，用户是来自完全市场的。第三、他们的组织也是开放的，也就是说大家除了是一个核心的团队，外部的供应链和外部的合作方都是在一个产业里面大家开放、合作。所以，这几个开放对于80、90年代的创业者非常有益。

　　我们在2、3年前同时投资的两个新材料的团队，有一个团队也是非常的年轻。这个创始人今年才33岁，他不仅是完成了斯坦福的博士，他从本科拿到斯坦福的博士学位用了十年。同时，他的创业是做新的材料，也就是柔性显示板，用了三年时间他们已经做到第三代，是全球最薄的带触控功能的柔性显示板，去年已经面世了。这个团队平均年龄也就是在30岁左右，为什么他们在新材料领域也能够有这么快的进展呢?我觉得第一来讲这个团队他们虽然年轻，但他们在一个领域里面扎的很深。第二，他们不仅翘动了国内的投资人资金，同时来讲他们的实验室是在硅谷，他们中试的生产线是在斯坦福的实验室里面。所以这一帮年轻人，他们把全球最好的资源给组织起来了。同时，他们为什么回国创业?因为最大的市场和硬件化配套是在中国，所以他们是非常幸运的。正因为这样，他们可以把全球资源、市场资源、研发资源，以及生产设备的资源，能够通过这个优秀的年轻团队组织起来，所以他们能够在短短三年中可以使整个产品的迭代这么快。因此我觉得60、70实际是一个承上启下的创业团队，而80、90实际上是一个在60、70创业的基础上更加的没有门槛，更加的没有障碍，更加的有空间，靠自己的想像和追求实现的一个年代。我觉得我们60年代、70年代非常幸运，但80、90年代会让我们更加的羡慕。

　　金建华：谢谢，我有一次去拜访罗总，罗总背了一个双肩包，但松禾在行业里面还是非常有名的，但罗总为什么背一个双肩包呢?其实对于我们创业融资的这些人我们不希望说西装革履或打扮的很高大上，我们希望看上去很普通的，同时大家在桌子上谈的时候没有太多的压力，大家也能够谈的比较融洽。所以我觉得这也是从刚才罗总举的一些例子或判断来讲虽然是60年代生的，但其实跟80、90这一代年轻创业者整体上的感觉还是很像的，心还是比较年轻。周总呢?

　　周志雄：90后是不是创业的主体这是一个问题，你看今天估值非常高的这两个行业，一个是电子商务，一个是移动互联网，其实完全是以90后作为消费的主体来作为这样的行业。比如我的女儿是90后，她的整个消费习惯和整个做事方式跟我们整个这一代人是完全不一样的。所以就造成了比如在电子商务上她的行为模式跟我们前面那个年代的行为模式就不一样，移动就更不一样了。所以今天很多的移动的估值方式跟你的收入没关系，而是说你有多少客户，这个客户在多大程度上体现了90后是年轻新一代他的一个消费习惯。当然，谁更了解90后?当然是90后更了解90后。除了刚才像罗总说的纯粹创意性的游戏，但游戏这一种你投资的方法只能是广撒种，因为它很难预测会成功，而这里面有很多80、90后的创业者，他们的想法是很新的，所以就更容易接近消费者群体。但是我觉得整体上来讲，90后作为一个创业团队里面还是很明确的，但是真正的领军者还是70、80后，而90后的还没有混到他们的年代，但我觉得也会很快。现在也有很多90后、80后的团队会体现出很多不同的角度。

　　金建华：其实周总提的有一点非常好，因为你投资不同的行业，包括消费群体，这些特征决定了最后你创业对于哪个年代的人来讲可能会更合适，或者你作为一个投资者去看这个行业机会的时候哪个年代可能会更合适。所以这里面涉及到整个更宽领域的时候，其实90、80、70后等没有太多的限制。我个人是这样认为的，可能90后更多体现在互联网、移动互联网领域里面，而2C这些领域对于80、70后会更大一些。而在更传统的一些领域里面甚至60后都会有这样的机会。

　　我们接下来换一个话题，因为互联网金融从去年开始到今年，作为投资也好、创业也好也是一个热点。所以我们从熊总开始，第一个，大的互联网金融领域里面你们是怎么看待的?另外，互联网金融领域里面未来可能有哪些机会?包括像众筹这样的机会我不知道你们是怎么看待的?

　　熊钢：互联网金融、互联网众筹，就我个人，以及我们管理的外币基金是非常谨慎的，我们有一个基本的认为，互联网金融也好它没有改变金融的本质，只是改变了金融的一些消费方式，或者是某一些补充。但是风险在我看来是在急剧的加大，昨天我们还在讨论这个问题，现在大家对于财富的态度我觉得本身恐怕就值得商榷。很多的众筹者三千、五千，就像是唱卡拉OK一样，反正就是消费，它就不像投资了。放到互联网里面去，快速的传播，甚至是病毒式的传播，就几千块钱的投。当这个项目几百万集起来以后，怎么管理?怎么回报?然后是分的这么散，而且甚至连集资者人都看不到的情况下，这个风险怎么控制?所以我个人感觉我们对这个是绝对不碰，也绝对不参与这个事情，因为这个风险我个人认为是违背了股权投资和机构投资的规律。投资，既是选择，也是干预。它在选择方面来说是单一的，就这么一个项目，它也没有别的配套，十个项目里面可能有七八个项目都很平庸。

　　金建华：所以熊总的态度很明确，就是互联网金融领域这个里面坚决不投。那刘总您是怎么看?

　　刘波：我们深创投也看了不少互联网金融的这个企业，但由于刚才熊总也讲了一下，实际上这个行业也是鱼龙混杂，再一个国家政策也不规范。我们看了很多互联网支付，包括互联网营销，这些是连在一起的，而不是一个单纯的做P2P的东西。目前我们还是投的比较少，我们看的比较多，市场也比较乐，想下手去投，还是始终感觉这里面给我们创投的机会也不多。

　　金建华：所以态度也是相对谨慎，也是在看。刘总呢?

　　刘俊宏：我可能和熊总和咱们这位刘总的观念是不一样的，我觉得互联网金融和当年的全民PE热二者之间是有相同的，而且互联网金融我是看好它未来的方向，因为中国金融的发展一定要经过这个过程，而且投资机构的机会是很多的，它有两种。一种是年轻人专门走这种P2P的方式，一个几百万、三五百万来做。我认为它是一个很好的亮点，就好像我刚才跟几位交流说，我们在P2P这个领域东方赛富是准备自己做的，就很简单，这些企业你是自己投的，你非常了解这个企业的发展，你非常知道这个企业你能不能给钱，能不能有发展空间。我认为这对于投资机构的机会是非常大的，这是一方面。另外一方面，投资行业外界来说很神秘，可以通过这种方式就可以把投资行业非常清晰的展示在大家的面前，这也能够促进国家经济的快速发展。所以东方赛富是非常看好的，我们也看了很多的企业。

　　金建华：其实我参加过很多互联网金融的讨论会，我觉得讲的跟今天的差不多，有些是很明确的，觉得这是一个看不懂的，或者觉得这是一个不可去碰的行业，或者会很谨慎看待的行业，有些就是会很热烈的拥抱这个行业，这个态度很明显，张总是怎么看的?

　　张一巍：互联网金融是非常热的一个词，对于投资机构来讲，对于这么热的领域我们第一要研究它、关注它。第二，我们要趋于谨慎，因为作为一个投资产品不可能全民都赚钱，如果大家都在这个领域的话我们就会趋于稳定。我同意刚才熊总说的，它实际上并没有改变金融产品的本质，而金融产品的本质就是风险控制。既然是利率市场化，我想最核心的就是识别风险，给风险定价，这是所谓的利率市场化。但是我们看到现在很多的互联网金融企业，实际上它是替代了原来的小额贷公司。我们曾经去看过一些，甚至于我们问他怎么做风险控制?他说由一些担保公司给他们做担保，也就是说甚至有一些吸收贷款的主体他们都并没有见过。我觉得这种模式虽然有担保，但也有可能会出大问题的，因为最核心的给风险定价这个环节，你识别风险都不在自己手里掌控，那我就不知道这个金融会怎么做了，所以我觉得风险控制是第一位的。另外，有一次我们跟一个银行的朋友交流，说互联网金融和P2P是不是要抢占了，你们银行怎么看?实际上他们银行并没有压力，由于他们银行的额度比较高，像招行已经是最低的了可能就100万，而很多是很低的，由于没有抵押，所以他们不愿意碰，应该说互联网金融是填补了银行的这一块空白，应该说这是有益处的。但是我希望在这样的模式里面希望不要出现以前的千团大战的局面，所以我们对这个领域会谨慎的去研究它，但目前来讲我们还没有看到特别好的模式。

　　金建华：所以相对也会比较谨慎。我们最后一个问题，关于今天原定的主题，关于退出的。这个题目里面有两个问题可以各自回答。第一，你们现在所在的机构里面并购和IPO退出从去年开始到今年将近一年的时间里面大体上各占多少，回报多少?第二，你们怎么看待一二级市场联动，尤其是PE、VC机构跟上市公司的合作模式，如果有的话现在大体上是什么模式?这是一个简单的问题，不用提出你们的观点，把在座的这方面的尝试讲一下就可以了，从梁总开始?

　　梁国智：从2012年开始IPO暂停，所以从去年开始基本退出的都是并购的，没有IPO的。我们的退出基本上是并购，或者跟也公司换股，大概这种模式比较多一些。收益率确实不是很高，一般是在50%左右。

　　金建华：年化收益50还是整体?

　　梁国智：整体，所以对投资机构的压力还是蛮大的。当然，我们投的时间短，年化之后还是可以，但这不是我们追求的一个理想状况。

　　金建华：罗总呢?

　　罗飞：我们这两年跟上市公司发生交易有两类。一类来讲，我们投资的企业直接反向收购上市公司，我们已经有两个项目拿到上市公司的股票了，另外来讲还有两个待批。这是一类。另外一类，我们投资的项目卖给上市公司。这两类来看，第一类相对回报会好一些，第二类回报会一般。这里反映出一个核心的问题，也就是说我们投资的标的溢价能力，这个始终是伴随着我们的问题，无论是IPO反向并购，或者是对上市公司并购，一方面是我们获得退出的通道，另一方面来讲我们怎么能够实现企业，就是我们投资的标的的溢价能力，这是我们投资机构始终要面临的一个问题。再联想到注册制其实是一样的，注册制会把退出的效率提高，但是另外一个问题始终是我们要面对的，也就是我们投资的标的怎么能够有溢价能力。因为，有更多的企业在上市的时候市场的定价已经完全市场化了，那样的话你能否找到有溢价能力的标的，我觉得这是无论在什么样的市场环境我们作为投资管理机构来说是最最关键的一个问题。

　　金建华：收益呢?

　　罗飞：收益方面，反向并购会以几倍来算，我们有一个高的已经超过5倍，另一个也应该在3、4倍。

　　金建华：周总?

　　周志雄：这个话题可能对人民币基金更切题一点，但我想最近来讲整体的回报应该多过IPO回报，但这个过程可能不能复制，可能是BAT去收购，为他们自己的战略目的去收购，但这个不太可能复制。我们基金目前比较强的兴趣是组织国内的资金去并购海外的企业。

　　金建华：所以这是一个新的趋势，就是拿美元直接去海外投资还是并购?

　　周志雄：而且我从国内收的钱不一定是做股权投资，我希望国内收股权去收海外的企业。

　　金建华：熊总呢?

　　熊钢：去年的年中到今年的年中我们一共实现的7桩退出或基本实现退出，这个比例大概是这样的情况，一个是新三板挂牌，交易还比较好，现在我们有一单已经到了62.5元。另外我们还有股票+现金，目前帐面市值来看价格应该是4～5倍。剩下的4桩都是管理层回购，管理层回购有高有低，平均的年收益率大概也是10～15左右，这就很低了。整体收益应该来讲会在1倍左右。

　　刘波：我们深创投今年并购退出的数量有增加，今年大概已经有6家了，比如蓝色光标，还有东江环保。实际上总的来看我们是不希望我们投的项目被上市公司并购退出的，我们倒希望能够IPO退出就IPO退出，因为毕竟并购退出这个回报比较低。因为上市公司来说一般估值不超过15倍，有时候12倍、10倍都有。但是没办法，因为我们上市公司的节奏有限，所以我们投资的企业他们有的也等不起，还有一些PE机构也等不起。所以我们在这样一个大的环境下，特别是注册制还没有推行的情况下，可以说是迫不得已接受了我们的投资企业并购，但我们还是首推IPO退出，这样我们的回报会更高，这是我要表述的一个观点。

　　第二，上市公司确实目前在并购这一块有一个热潮，我们和上市公司现在已经有两家合作建立了并购基金，还有大概3、4家正在谈。但实际上这种热潮热中有冷，运作起来还是有一些困难，因为上市公司跟我们合作成立并购基金它也没有承诺说一定投资的项目我上市公司一定并购，并且整个的管理由我们一方的管理变成双方的管理，并且整个募资由我们去募资，所以我们和上市公司在运作当中还是有一些问题的。

　　刘俊宏：管理层回购综合收益率在30%左右，有好的，也有坏的，但是也要看项目本身。

　　张一巍：我们从去年到现在为止已经做了10单并购，其中包括一个借壳，还有一个IPO，汇报率大概已经到了3.8倍，所以有一些不错的标的，为了能够上市IPO的现在也没办法，这个也只能卖掉。

　　金建华：我们这个环节就到此结束，谢谢我们各位嘉宾，谢谢大家的时间。

　　主持人：非常精彩的讨论，其实大家也是结合不同的年代特色对创业环境以及互联网金融还有我们的退出策略进行了简单的分享，我觉得大家肯定还是意犹未尽，接下来正式我们进入退出市场的讨论环节，让我们请出本场讨论环节的嘉宾主持人投中资本的首席运营官马峻，以及各位嘉宾：软银中国资本宋安澜;创东方金昂生;新程投资创始合伙人林敏;景林投资管理合伙人王浩、Adveq李双霞;的通资本合伙人张湘宁。

　　第二个对话环节：

　　马峻：大家好，我是投中资本的马峻，下面我们在讨论之前想先请各位嘉宾介绍一下您自己和基金，先从我们软银资本的主管合伙人宋总。

　　宋安澜：谢谢马总，我是软银中国的宋安澜。我觉得我们这一场讨论主题真是非常及时，退出现在是我们非常大的一个问题，因为我们软银中国现在是第四个基金马上投完了，很快就会进入第五个基金的募资，从二三四大量的项目需要退出，所以讨论是非常好的题目。谢谢大家。

　　马峻：接下来请出Adveq李双霞。

　　李双霞：大家好，我是Adveq李双霞，我们没有什么投资项目。我觉得这个投资非常热，我们在中国总是谈论IPO市场，并购、退出，但是在其他的团队像美国团队很少讨论这些问题，我们是一个总部在欧洲的母基金，我们更关注一个长期的趋势，从趋势上来讲我们觉得中国现在还是再一个证券化的道路上，另外产业的分散度也很低，也是在产业集中度的道路上，从大的趋势上来讲我们还是比较看好中国，所以短期的困难我们觉得会慢慢的随着经济的增长，市场的不断成熟来消化掉。

　　马峻：我们请景林的管理合伙人王浩先生?

　　王浩：大家好，我是景林的王浩，目前景林做二级市场，目前第一个阶段我们是不到10亿美金，现在我们管理40亿美金的规模，我们有人民币也有美元，美元更大一点，大概20亿美金，人民币换算成美元大概10几亿，总共40亿人民币。我们是又人民币又美元先后两次人民币基金，两次美元基金，现在我们总体管理规模将近40亿人民币管理规模。

　　林敏：大家好，我来自于新程投资，我们专注的交易是需要退出的PE基金和投资人提供一个做二级交易的投资渠道，说白了我们做的是接盘的事情。

　　张湘宁：大家好，我是来自于德同的张湘宁，我们现在管理的资金规模有人民币和美金加起来可能在100亿人民币左右。我们投资的方向比较关注于一些新兴的行业，比如医疗、先进制造、消费、TMT，还有环保，包括新能源。在投资的时限上来看我们有偏向于VC早期的基金，也有偏向于PE成熟的基金。

　　金昂生：大家好，我是来自于创东方的金昂生，我们是总部在深圳的一个全国性的股权投资机构，目前我们在北京、杭州、上海有我们的分支机构，创东方目前也是从股权投资机构到综合性的机构转化、升级。原来的股权业务涵盖了天使投资到VC投资和PE投资这一块业务，这一块业务是整个资产管理业务里面专业能力的一个基础。现在也覆盖到一级半市场，一级半市场这一块主流是定向蒸发以及并购母基金业务。今年创东方定向征发的案子之后知名度大幅度提高，其中跟管理部一起接受创安集团(音)，创东方这一次全程参与了定向征发，所以我们目前是结合一级市场和一级半市场做深做透。

　　马峻：我记得我第一次参加投中年会的时候那个时候是09还是2010年，当时的话题是全民PE，到了几年之后投的项目都开始进入一个退出的状态了。我这边跟大家说一个数字，今年我们境内的IPO有61家，融资规模是40亿规模人民币。而境外的IPO数量是要超过境内的，现在我们统计在中国市场之外的有82个IPO，融资金额就将近100亿人民币。所以数量和规模上都已经超过了境内的IPO，其中包括美国有13家IPO，大概融资金额在46亿美元。所以一方面我们可以看到境内IPO堰塞湖还是非常的明显，今天能不能完成150个IPO目标的话我们觉得还是有蛮大的一个挑战。而另外一方面，刚才开始的时候主持人也讲到了我们现在并购的情况，因为并购是非常活跃的。我们看了一下今年到现在前面7个月已经宣布的并购案例大大小小一共是3460起，涉及的金额是差不多2000亿美元，这样并购退出的帐面回报是2.5倍，IPO还是会高一些，接近于5倍的水平。因为退出是现金，真金白银的一次加工，IPO虽然帐面退出表现不错，但是它的退出还是有一些时间的。所以，今天我们也看到有越来越多的不光是投资机构，而且我们的企业家他们也说是一个“拼爹”的年代，所以要找战略资源。我们今天请这几家机构来，是各有特色的。不光是像我们软银、创东方，它们都是一个非常有经验的创投企业。还包括我们的Adveq，它们的视野都是非常强，它们都是看十年以上的，而不是一个三五年短期退出的。还有我们的新程投资，它专门做二级市场的。而像景林，它是一二级市场通吃的一个基金，还有我们德同，它也有并购基金。

　　所以，我想请我们几位老总跟我们分享一下，就是你们现在在目前的环境下你们的退出战略是怎么考虑的?怎么样从各个层次，或者说你们的方向上有什么把握?宋总开始?

　　宋安澜：软银的话就像刚才的马总说的，我们是业内的老兵了，2000年开始做，做到现在是第四个基金，我们现在感觉的资产有4、5亿美元，可以想像2000年到现在退出压力的确是非常巨大。虽然我们现在也有几个好消息，过两三个星期就有一个好消息。但大部分并不能都到美国去，有很多都是在国内上市。所以对于我们基金来说，首先能够在国内上市就在国内A股上市，这是最好的。不行的话就推到美国去，推到香港去，推到台湾去。对国内退出市场来说，我是觉得政府控制还是太紧，今年是不到150家吧，肯定发不了这么多，这个实际上有点控制太紧了。虽然都在说我们要注册制了，新三板可以上市了，这都是说了半天我们够不着的。所以我觉得政府要开放IPO审批过程，虽然政府也有这个压力。中国现在是世界第二大经济体，股票市场市值我查了一下大概3.7个万亿美元，不到一半。你看美国16万亿美元的GDP，股票市场大概是8万亿美元，所以应该正常开放。我们希望是在A股上市，我这里也有几个很好的公司，利润是上亿的，但不敢到别处去，所以这里有一个很大的障碍。如果国内不行，我们下一步是希望说能推到美国去就推到美国，这里有很多的看法。有很多公司不盈利的，比如做移动搜索的公司很好，在国内不能上市就推到美国去。也有一些公司在概念上是符合美国的概念，往美国推的有两个要素，一个是美国对中概股，由于中国经济的发展还是非常看好的。第二个是科技股的概念，美国的这一波互联网上一大堆上市的大家回报还都不错，像京东这些都挺好的，我想阿里一上去的话又会带起一股热潮。所以我们把这类公司往那边推。另外一些，就比如消费类、品牌，这样的我们主要放在香港去推，因为香港一般对品牌方面会认同比较好一些。当然还有一些制造的，实际上我们就推到台湾去上市，我们刚刚有一个公司在台湾上市，也是实现了退出。实际上它的流通性也很不错。主要是正常的上市。

　　大家也谈到新三板，实际上我们对新三板还是持有保留态度，这个一会儿再说。

　　马峻：请李总讨论一下你们在这方面有什么不一样的?

　　李双霞：这方面我们在看问题的时候可能跟大家的角度不太一样，就像我刚才说的我们是一个长期投资者，我们更看中的是一个长期的绝对回报，那么我们在分析退出市场的时候我们也更关注从宏观层面去分析问题。我们现在还认为中国这个市场还是在逐步证券化的道路上，就像刚才宋总提到的我们的资本市场的资本化率占GDP的比例大概只有40%左右，而美国市场大概是110%～120%的水平，所以这个空间是非常大的。另外，我们认为中国几乎所有的行业，行业的集中度都偏低。在这种情况下，将来行业集中度的提高，并购重组的活跃在未来的十年还是一个大的趋势。这是第一个层面。

　　第二个层面，我们主要还是关注PE市场资本的供应和需求。我们主要是美元投资，我们对中国的PE/VC市场做了一个研究，我们认为目前为止中国的PE/VC资本供应需求基本还是平衡的。在这种情况下，这种估值相对来说还是一个比较合理的估值水平。

　　第三个层面，我们看是不是可以在中国产生多样化的退出渠道和市场。因为我们美元投资退出的选择相对来说要比人民币更广一点，它可以有境内的退出，境内IPO、境外IPO、境外退出。另外，IPO的权益基金也出现，像我们可以买美元基金层面的二手权益，像林总他们，他们可以直接的来买公司层面的二手权益。

　　所以，从大的趋势上来讲，总资本的供应来讲，从退出市场的立体化的体系形成来讲，我觉得中国在未来十年还是一个比较好的有退出前景的市场。

　　马峻：谢谢。

　　王浩：大家好，都知道做PE有四个环节，融、同、管、退。我记得之前开年会的时候退出都是一个重要的话题，在景林的话退出一直是我们合伙人最重视的一个环节。退出我们有几个考虑，首先第一个，景林最开始做一期人民币和二期人民币分别是2010和2011年发起的，2012年发起第一笔美元基金。但我们发美元的时候内部合伙人有一个争论，为什么做美元基金。作为合伙人层面，我们觉得中国的资本市场相对海外的资本市场的成熟度，包括中国LP的成熟度其实是有很大差距的。你成立了美元基金以后，你相对的话退出渠道会更加的多元化。更关键是你在跟海外的LP接触过程中，我们的规范性、团队成熟，这样的话对团队投资帮助也非常大。很显然，我们去年第二期美元发了2亿美金，今年从去年开始我们有退出了。在这两年中国A股停闸的情况下我们陆续也有一些公司在香港上市。这是第一个，作为合伙人层面要考虑到中国市场和海外市场的对接程度，实现你退出渠道的多样性，这是第一个。

　　第二个，从这两年来看，退出渠道在中国资本市场也越来越多元化。这几年并购，文化产业、TMT产业并购案子也越来越多，也越来越大。可能也跟我们的行业有关系，我们之前有投TMT、消费、大医疗。TMT也有文化传媒这一块，并购的案例也很多。作为一个机构合伙人、管理者，你是不是要布局?当时我们做一些并购的时候很困难，哪怕到今年我们投的行业也有传统行业。如果是50年代、60年代，或者是70年代的企业家让他把企业并购的时候，对他来说是一个很大的挑战。但我们现在来看看，中国主流的做TMT也好，文化传媒也好，为什么并购案子会这么多?因为80、90起来了。我们都讲60、70后要被80、90后淘汰了，很显然80、90后起来他们对财富的理念，对企业管理的模式发生了很大的剧变。作为一个PE机构投资人你就要意识到这一点，在整个退出途径的多元化，包括在教育结构多元化的处理方面就应该做多样化的安排，所以我们去年陆陆续续有很多案子是通过并购的方式来退出的。当然，前面也有机构说他们倾向于IPO，但是我知道作为一个专业机构从退出渠道来说你的价格可能会更高，但是从机构来说你还要考虑一个因素，虽然看起来你一个项目IPO会实现5倍的退出回报，但是你周期可能是5年、6年，但是并购的话可能是2年、2倍，所以不要单纯从回报的倍数角度来考虑。所以我觉得退出作为一个机构管理者来说要从多个层面来考虑。

　　马峻：请林总跟我们分析一下?

　　林敏：一个企业所谓的终极退出可能大家感觉是IPO或被并购掉，但是作为基金的话，基金在投资投入了之后再退出的话，其实是意味着它在这个企业里面的权益能够得到现金或者是变成流动性很强的证券。我们因为是一个美元基金，并且之前也研究了很多，可能跟Adveq比较像，研究了很多全球方面的退出，就是作为基金角度来说你有什么方式实现你的退出。实际国内国外差别是非常远的，国内不用问，最大的退出途径就是IPO，但是在国外超过50%的项目都是通过叫做PE二级市场交易来退出。简单来说，一个企业在里面把它所投资的份额卖给另外一个基金，对于卖方来说就实现了资本的回收，而对于买方来说是实现了新的投资，他就有一个投资管理。

　　我们也研究了一下为什么说海外PE的退出跟中国PE的退出有这么大的差别呢?当然，早期中国的PE，你IPO的回报确实是非常的高。并购、退出也存在创始人不愿意被并购的问题。二级市场国内国外最大的一个区别，在于说中国的投资大部分都是一个成长型、非控股型的投资。你是非控股型的时候你的少量股权要出售的时候就会出现很大的困难，比如买方的尽职调查能不能做到，大股东能不能同意，还要其他股东配合，以及有没有这样的买家存在。而在国外大部分的都是PE控股型的投资，所以他们的问题就比较少。

　　刚才马总也提到过，4年前全民PE，大家只关注往里投的问题，现在大家都意识到你投进去的钱始终还是要出来有回报。我们现在也做过一些统计，在市场上面我们觉得起码有超过5000个以上的项目没有退出，而且这些项目还在不断的挣扎中。这么多项目，作为PE基金管理人来说，PE基金是有极限的，但是企业的存续它是没有一个极限的。那你怎么在你企业需要PE的时候逼着这个企业去做并购，那么你老板不想卖，这个时候我觉得对PE二级市场的需求就扩大了。这两年我们也注意到，虽然说我们新程投资应该说是在中国最早开始做PE二级市场交易的，我们是可以给PE基金提供流动性的解决方案，如果你是单个项目需要做或者是有几个项目需要打包，或者说你在有融资压力的时候有一些早期基金希望给LP有回报，我们可以节你做这样的方案退出。我们现在也看到越来越多的基金接受二级市场的交易模式了，因为以前大部分的PE基金是我要把这个钱投到企业里面去，拿到这个企业去扩展，去规模化，去成长。在刚才的嘉宾内部讨论的时候我也了解到其他的一些基金他们开始接受这样的方式，就是我把这个钱给别的PE，让他们来退出，因为他们时间到了不能再陪企业去成长了。虽然说这个钱没有真正的进入到企业里面，但是这个企业也可以解决它跟PE之间的一个矛盾冲突，可以更安心的发展企业，让这个企业继续去成长。所以，我觉得这是市场更加接受的一个方式。

　　马峻：你刚才提到了一个很好的问题，很多大家在做PE转让的时候会碰到一个问题，就是配合度。因为我们也会碰到，如果管理层他觉得这是你们股东之间交易的话他的积极性是很差的，如果你是老股+新股他才可能有动力。第二，你可能不是买一家公司的权益，你可能是是买5、6家。再加上我刚才提的问题如果管理层不配合的，那你这5、6家如何能够做完呢?

　　林敏：其实这样的交易我们已经做了2、3个了，我们在这方面是非常有经验的。您提的第一个问题，大家都认为创始人他不会，比如你原来是拿着钱去找企业家说我找你，大家跟这个企业家的关系就好了。但是现在企业家他说你对我没有什么帮助，是不是我就不理你了?实际上在我们接触下来是有差别的，大家做基金的都有这样的经验，就是你一开始投进去是一个蜜月期，等到蜜月期过后创始人和PE基金之间肯定有或多或少的矛盾的，尤其是PE基金觉得是退出，而创始人觉得不还不到这个交易时间的时候这个矛盾就大了。所以诸如此类，我们觉得很多时候我们去跟创始人谈和大股东谈的时候，他们其实是很欢迎我们这样一个相当于是新来的基金，我们可以现在可以给你带来一些新的主意，给你带来一些新的资源，然后我们解决了你跟以前股东里面投资期不匹配的矛盾，我们相当于有一个新的时间和空间让企业去发展，其实他们是非常欢迎这个事情的。这个当然是需要你在做项目的过程中有一定的技巧，包括你在做PE二级市场交易的时候你不能说我像做一个新的投资一样去企业待上几个月把企业翻个底朝天，他们肯定是不能这么做的。但是我们又有一个新的优势，就是原来的创始人跟PE的互动，我们就可以根据一些信息推断出企业它的一些想法，过去经营的一些情况，能够从这方面去做到。

　　第二个问题，你单个资产去买的时候你可能会碰到其他股东的随售权的问题，或者是优先购买权的问题。但你这个不可避免，你做了半天的话就可能被别的股东买掉了。但是你做一个资产交易包的时候，其实你是可以去分配交易价格的，去绕开随售权的问题，以保证你这个交易可以做好，就是这里面有很多技术性的处理，所以这方面的交易相对还是比较少，而单个资产的交易还是比较多的。

　　宋安澜：我觉得二级市场还是很重要的，如果IPO的话你靠努力，靠运气，最后开闸你就能推出去。而并购呢，就需要努力、运气再加个缘分，就是这帮人看不上那一帮来买的，上市公司就是暴发户，我不愿意卖给它，很多就是这种情况，就卡在那儿了。所以如果在这样的情况下，找一下你们这样的基金我就给卖掉。当然，还有回购，我们可以威胁说我们要触发回购条款了，先让我们走。当然，接盘基金的情况也很重要。

　　林敏：这种情况我们也碰到过，也可以处理的。

　　马峻：我请张总说一下，我觉得你们已经是往下游跑了?

　　张湘宁：刚刚马总提的第一个问题，刚刚几位管理人都说了这个重要性对于我们来说都是不言而喻的。我们经过这几年的感觉，我们觉得今年来看应该比去年所退出的角度来讲要好很多。这个期望我们都是一致的，希望IPO放的更多，但肯定比去年好的，去年一家都没有。所以整体我们感觉退出跟往年比会好一些，一个是IPO，毕竟放开了。第二，并购真的是非常的蓬勃。从原先的一些文化产业，一些传媒产业，现在已经开始往医疗，往互联网，往一些环保，我们觉得并购的机会可能会越来越多。第三块，也有一些新兴的东西的出现，比如新三板，这样也给大家带来了一些新的退出渠道。所以总体来说在国内感觉退出市场虽然不是完全放开，但也是越来越好。

　　金昂生：大家好，我给大家分享一组数据，可能对大家有参考意义。我在这边分析过国内一支比较大的人民币母基金。这个母基金它总共做了四期，从2010、2011、2012、2013年，大概配置了30家的PE基金，所以这样的样本数字是具有代表意义的，而且也是有一定的规模。这里面跟我们主题很相关的数据就是资金的回收率，它2010年配置的10支基金里面，2010年的基金回收率总体讲大概是不到8%。也就是说，2010年投资的基金到现在已经是3年多快4年了，那这些基金所投资的项目，以及退出所回收的资金还不到基金规模的8%，这是一个很重要的数据。

　　2011、2012年的基金就更惨了，2011、2012年基金的回收率不到5%，有一个是4%点多，有一个是2%点多。所以，从大家看的30多支PE基金这几年的资金回收情况是远远低于出资人的预期的。我想这是国内人民币基金的一个普遍共性，大家共同面临的问题。

　　这里面分为两类，一个是大的机构，还有一个是资金池里面大的机构它对于资金的变现和流动的压力没有过分的强调，他更强调所投企业的长期价值。对于基金里面中小型的出资人所表现出来的情绪，要求流动性和要求变现的一个诉求就比较强烈。所以这是目前人民币的基金一个普遍情况。这些基金出资人里面，像一些富有家族和个人的这些出资方，出资金额在2000万以下的这些出资人他们的变现诉求是比较强烈的。

　　我们创东方在推出变现这样一个大的背景下，我们一个很明确的策略，一个是叫内外兼收;第二是一二级市场联动这样的一个退出策略。内外兼收是指国内市场的IPO以及境外市场的IPO同时要去做，要去创造这样的一个机会。另外市场这一块，除了传统的美国市场，香港的主板市场，这块是有比较确切的流动性和价值。另外，也有人在研究台湾市场和澳洲市场。澳洲市场有一些机构比较卖力的推动，把国内的企业推送到澳洲中国企业板的这样一个市场。这一块很重要的就是流动性和资本市场的特点，包括以前前几年在国内有一批企业在新加坡市场挂牌上市，应该讲那一批IPO的效果和退出的效果并不是太好。所以，在对于几个资本市场的退出这一块，我觉得还是要结合各个资本市场的特点、关注度、偏好这样来做IPO的选择。

　　第二，关于一级半市场和二级市场退出的选择，这块无疑的股权转让、并购和IPO这一块，我们都是同时要去发力的。比如根据各个企业发展的特点和它长期价值所隐含的这些背景我们要去做不同的处置。在并购市场这一块我们做的还是比较有效，最近的一个季度我们已经有两个企业是被上市公司收购，一个是上市公司欧飞光(音)，一个是建广传媒收购的一个移动广告的标的。所以，在今年一个大的流动性背景下的并购、股权转让、回购，这些都是大家面临一个比较现实的选择。当然，好的企业我们也在源源不断的申报IPO。

　　马峻：还有一个话题也是主办方给我们的，我看刚才大家在休息室讨论的观点不太一致，比较热烈的话题，就是关于新三板的。我们这边到8月18日统计的新三板一共有1024家，总的市值只有425亿，所以每一家新三板公司大概市值就是2500万人民币的规模。另外一方面我们也看到，这1000多家里面有106家在开始做定向征发。另外一个，从昨天开始我们也引入了做事商的制度，所以有一些股票上升也比较多。我想听听各位嘉宾的观点，第一，你是不是觉得新三板会成为你们的一个退出渠道，或者你们在这边是有一个什么样的布局?还是宋总开始吧?

　　宋安澜：新三板当然是一个非常好的希望，是朝着前途光明的道路去的。首先新三板的消息说三年以后可以转创业，真能实现我是非常高兴的，但到底多长时间这个是存疑的。新三板这个事，因为现在实际上市的堰塞湖比较大，政府也有一定压力，可能只有1000多家，所以损失的触及面也比较低一点。首先我们对新三板的看法不是那么热，因为新三板我们觉得没有流动性，这里头你即便在那里上完市了，好像也没有太多可以卖出去的，能卖出去的可能也就是定向征发的做法。

　　第二，你一旦到新三板上市了，很多原来我们投资者的权益，优先股的各种各样权益马上就取消了，这对于投资者来说是一个大的问题，所以我们对新三板不是反对，我们也有很高的期望，我们就站在那里看。如果在那里发展好了，我们还是会往上面推，但现在还是等着看。

　　李双霞：关于新三板的问题我们的观点还是跟宋总差不多，我觉得新三板未来两三年还不会成为我们投资组合的重要渠道，因为它的流动性还比较小，它的股价还是不能充分反映企业的价值，也是道路是光明的，但过程中还是拭目以待。

　　王浩：关于新三板这个话题景林投资内部也经过了很多的讨论，包括跟上交所、深交所也讨论过。我们从两个维度讨论问题，第一个是从长期和短期来看。第二，我们有一个概念是怕流拖的状态。第一，确实目前大家看到新三板有很多的特点，做事商还没有形成，定价机制也不明确，很多规则也不明确。但是从长期来看，从海外的资本市场来看，我们就说美国，美国有个对应的板块叫OCPTD，应该说7、8年前中国的企业到海外去上市，被很多机构蒙骗，从整个市场的资本结构来看我相信中国的资本市场会形成一个多层次的资本体系，主板有主板的定位，创业板有创业板的定位，新三板有新三板的定位，这是必然的。目前这些缺点不是新三板独有的，包括做假帐的情况，那主板没有吗?创业板没有吗?这是整个中国资本市场的确定。从企业来看，为什么企业有这样的动力，短短一段时间有1000多家企业去上市?第一，一个是企业方，一个是投资方，这个事情对投资方和对企业方分别有没有坏处，这是第一个考虑。所以我觉得第一个对企业方是没有坏处的，如果企业没有在主板和创业板上市，在当地不是一个很知名的企业，去了新三板之后它的知名度就会提升，毕竟有了一个代码了，所以我相信这是一个很大的作用。第二，虽然说在新三板交易不那么活跃，但如果不上新三板的话，大家想想看，以前企业做融资的时候它没有一个定价机制，也没有一个市场，毕竟新三板在这种情况下有了更好的提升。第三，如果你不去上新三板的话，这里面新三板不是全都是PE投的企业，也有很多没有投。它没有上新三板的话，很多企业家请的会计师事务所和律师事务所都是比较小的，它的很多报告是不可信的，所以当他上了新三板之后，他就会请一些比较知名的事务所来做报表，所以这也是一个好事情。

　　当然新三板能够发展到什么情况，是OCPTD的一个状态还是中国资本市场一个独特的板块我不知道。但我相信即使从短期来看，这个事情对投资方和公司方来说是利大于弊的。第一，企业可能要去上市，以前请一个小的会计师事务所成本很低，一年给个万把块钱就行了。但是国内很多政府为了鼓励去挂新三板，当地政府是很优惠的，有些地方是全包，你的中介费用我可以给你补贴多少等，这是一个弊端，就你的中介成本会提高。第二，从投资来说，你可能要上新三板，可能会比照创业板和主板，你很多投资人的权利就会丧失掉，比如你可能会有一些售出，你可能有优先认购权，这些权利可能都会丧失掉。作为我们比较常见的话一个推崇方法是什么?我估计很多机构都会这么考虑，在企业的安排方面你可以考虑回购机制，比如我要上创业板、上主板，有些权利股就会丧失掉，所以我在里面就有一个协议，你如果改成股份制企业，我曾经我的权利丧失。但如果在一定期限内你没有上市的话，那这个机制就会回归到原来的制度安排，我相信肯定有一些机构是这么安排的。还有就是你的对赌和回购等等这些安排，我相信可以降低投资人弊端情况的发生。

　　林敏：其实我的观点跟宋总和林总是比较相似的，他们为了习惯公司的要求，能够去做规范化，希望未来有一个转板，转到纳斯达克上面去上市。在这样的情况下，我觉得新三板到底能不能作为PE退出的一个途径来说，其实很大程度上取决于这个证监会对多层次资本市场能不能打通这样一个联动的机制，就是在新三板上市的企业最后能不能有一个转板，或者说新三板自己的流动性能够增强，才能够真正对PE机构的退出有所帮助吧。

　　张湘宁：首先对于我们来讲我们觉得新三板它肯定是个新东西，如果是新东西的话我们就比较关心它一个长期和短期会变成什么样。长期的来看，我们比较关注新三板的制度建设上是不是能够做到市场化，真正按市场规则来做。如果在制度上有这样的保证的话，长期来看新三板的生命力是很强的。而短期的观点我们跟前面几位嘉宾讲的差不多，主要是新三板的流动性，是做事商的问题还是转板的问题，具体的流动性只是体现在具体的层面，这是我们短期关注的问题。

　　所以我们在新三板这一块的退出就八个字：紧密关注、择机而动。

　　金昂生：新三板这个话题我们觉得是一个非常好的事物，从长期角度来讲我觉得社会各个层面，像监管层、政策制定层，以及投资机构等大家都应该去呵护这样的一个市场。从长期角度来说它是一个很有意义的事情，以及很有价值的一个事情。针对新三板这一块我有两个很明确的观点。

　　第一，新三板在目前来讲它是政策驱动型的一个板块。政策驱动型，也就是说我们的监管机构和政策制定机构赋予交易市场什么样的一个机制，什么样的一个空间。这里面最核心的三个：第一个是做事商的机制;第二个是转板机制;第三个是分级管理、分级交易机制。这个机制目前还没有完全出台。所谓分级管理，分级交易是什么概念?比如我这里有这么多在新三板挂牌的公司，你的规范性程度不一样，你的公司的制定和公司的价值不一样。今后你越是优秀、越是规范的企业我给你交易的灵活度更高，最高的交易机制就是撮合交易，电子撮合交易。电子撮合交易就非常接近于你主板和创业板的机制了，就是你合格的机制我通过电子撮合来进行交易。第二个就是做事商，目前已经出台了，对提高流动性有比较大的好处。对于大多数的企业，你的投资价值和规范性又没有被认可，你就只能通过投资交易和协议转让。所以分级管理、分级交易机制我认为是一个非常重要的推力，这样的一个机制需要尽快的出台才能够对新三板这一块市场有更大的一个促进。

　　第二，新三板的规范性，新三板企业的规范和财务的规范这一块要加大力度。不要变成造假很普遍的一个现象。我接触过一些在新三板挂牌或者有意向在新三板上市的一些企业，感觉下来大家在资本市场的规范性和财务的真实性这一块的认识还不够到位。我们主板市场、创业板和中小板市场经过这么多年的惩罚、打击，目前对财务的规范性，上市公司的股东和创始人都有非常清醒的认识，惩罚力度也非常大。而新三板由于目前是一个新兴的市场，而且一批量上市几百家挂牌，在这里面我认为多数的新三板企业的控股股东和企业的经营层对这种规范性、管理和这种财务经得起考验等的认识还不够，所以这里面要把新三板打造成一个真实的披露你企业的经营状况，真实的披露你企业经营能力的一个市场，这样做下去这个板块就大有可为。

　　马峻：谢谢金总，也谢谢各位嘉宾，希望我们今天讨论的话题能够抛砖引玉，引起大家更多的思考，谢谢大家，我们上午的会议结束。

　　主持人：感谢所有的讨论嘉宾，特别针对PE二级市场以及和我们新三板比较热的热点，我觉得本场讨论非常的有含金量。今天下午我们还有针对政策、环境、产业、资本、互联网思维等定向讨论，非常值得期待，我们下午再会，谢谢大家。

　　——结束——