北部湾旅深度报告：博康智能或超预期 海洋旅游持续布局

　　摘要

　　四位一体加速全产业链布局，增持。①公司在海洋旅游业务升级、健康旅游能力提升、要素资源布局及智慧旅游探索等全面发力; ②利用大股东与地方政府旅游资源，同各地政府积极签订框架协议;③博康短期提升公司业绩，长看将在智慧旅游领域实现深度合作;考虑博康智能业绩贡献量有望大幅提升，上调公司2017年净利至4.01亿，按最新股本计算2016/17年EPS 0.43/1.15(+0.25)元，维持目标价43.9元。

　　海洋航线业务全面升级，同时向上游旅游要素资源布局。①北涠北琼线业务全面升级,“量”方面增加游船新供给，“价”方面提供增值服务;蓬长航线市场份额提升至52%，毛利率有望提升;②外延收购渤海畅通65%股权，有望持续高增长，2016 /2017年预计给公司贡献权益利润2107 /4923万，且3年CAGR达到18%;③全国已实现北(长岛、崆峒岛、秦皇岛)、中(南麂岛)、南(涠洲岛)全方位布局，同时60%入股龙虎山(2017预计贡献2500万)，持续向上游要素资源布局。

　　博康智能并表短看增厚业绩，长看切入智慧旅游：①公司全资控股博康智能，双方包揽配套资金彰显对未来发展信心;②博康智能长期深耕智慧安全、智慧交通两大细分领域，利用自主研发的“图像解析及内容检索关键技术”和“大数据”两大核心技术具有高竞争壁垒，业绩有望好于市场预期;③博康智能的智慧交通业务与公司海洋业务及大数据与景区运营有显著协同空间。

　　借助大股东旅游资源加速布局产业链。①大股东充分利用地方政府旅游资源，与政府积极签订框架协议，在合作模式和投资规模实现全面升级。②集团资源丰富，未来有望在健康、文化等与公司业务整合;

　　风险提示：燃油成本上涨带来成本增加;博康智能协同效应不及预期。

　　1、全面升级海洋旅游存量业务，外延开辟新航线

　　1.1. 海洋旅游龙头，“四位一体”加速全产业链布局

　　公司主要从事北部湾区域海洋旅游运输及旅游服务业务，并致力于发展成为集旅游休闲度假地、旅游交通运输、现代旅游营销于一体的中国海洋旅游民营领军企业;2010-2015年我国海洋旅游收入CAGR达到15.4%，且发达国家海洋旅游业产值一般都占到整个旅游业产值的2/3左右，而我国近几年来该比例保持在30%，未来发展可观。

　　目前公司经营“北海-涠洲岛”、“北海-海口”、“烟台-长岛”、“蓬莱-长岛”四条旅游航线，并已获准筹备开通海上国际旅游航线。2015年旅游航线业务对公司收入的贡献达到了82%，毛利率高达95%，构成了公司最核心的业务，且营业贡献逐年上升;公司过去三年收入增长速度逐渐升高，且盈利能力稳中有升，毛利率维持在40%左右，销售净利率保持在15%左右。

　　公司正在以围绕“存量挖潜抓产业链延伸，增量拓展抓并购重组”的战略部署，四位一体在海洋旅游业务升级、健康旅游能力提升、旅游资源布局及智慧旅游探索方面全面发力。

　　1.2. 补充北涠线运力缺口，并以船舶为平台丰富海洋旅游产品

　　公司及其前身十多年来一直是北涠线唯一的运营商，并拥有涠洲岛唯一的客运码头—西角码头的经营权。“北海—涠洲岛”是公司目前主要经营航线之一，对公司营业收入的贡献在48-75%，且北涠航线毛利率贡献水平也明显高于其他业务。2010-2015年涠洲岛接待量年均增速20%左右，预计涠洲岛接待量在较长时间内将保持5%的增长，预计北涠航线客运量至2020年实现344万人次，CAGR(5)10.5%，随着北部湾经济区快速发展和海洋旅游逐步兴起，预计北涠航线对公司的收入的贡献水平还将进一步增长。

　　全面升级旅游航线业务，“量”方面提高供给，“价”方面提供增值服务，同时提升游客体验。北涠航线对现有的航线服务进行了升级：(1)对“北游12”“北游16”进行座位改造，单航次客运量净增加200人次/船;(2)在“北游15”加入客舱舞蹈互动、船上亲子娱乐等增值服务;(3)航班计划、船票预售期由原来的2天提前至7天，并大力推广网售、电子售票;(4)开通“来游吧”微信公众号，方便提前安排行程;(5)完成了“北部湾3号”船舶的升级改造，添加海上望远镜、KTV、甲板BBQ、垂钓、休闲水吧、棋牌娱乐等功能;(6)公司根据北海当地气候特点，尝试开发旅游服装等衍生品，在提升游客体验的同时亦丰富产品结构、获得增值收入;(7)公司拟建造一艘 750 客位普通客船投入北涠航线运营，将缩小北涠航线预期运力缺口，为该航线带来每年2,700万元的年收入增量，进一步提升北涠航线的盈利能力。

　　1.3. 北琼线全面转型升级，竞争力显著提升

　　北琼航线跨越北部湾，是公司的第二大航线，夕发朝至，十分适合游客在两地之间的往来游览。目前经营该航线的只有两家，即北部湾旅游和海峡股份。2015年受竞争对手增加运营船舶以及自身船舶运营时间较长舒适度下降的共同影响，客运量下滑到 10.36 万人次/-27.25%，营业收入为2,467.66万元/-35.94%。2016年上半年由于云、贵、川等公司主要客源地上半年发生极端天气，游客出游意愿降低，客运量下降为5.53万人次/-14.21%。

　　北琼线全面转型升级，竞争力显著提升。随着2016年改造完成“北部湾 3”客滚船，募投项目“新建 718 座豪华客船项目”施工建造，公司从改造现有船舶和投入新船舶两方面入手，提升现有运力，优化服务设施，提升服务质量，提高旅客出行的舒适度，制约北琼航线做大做强的硬件问题预计将得到解决，推动北琼航线的转型升级，船舶投运后将提升公司在北海至海口航线的竞争力。

　　1.4. 外延开辟新航线，市场份额及竞争力显著提升

　　进一步扩大在蓬长航线的市场份额，提升蓬长航线的盈利能力。公司2016年7月收购渤海长通65%股权，包括收购获取的船舶，以及自有船舶和租赁船舶，公司已在该航线拥有15艘运营船舶，占蓬长航线52%市场份额，竞争优势有望显著提升，预计票价或有提升空间，增厚公司业绩。渤海长通成立于2015年，，2016 /2017年预计给公司贡献权益利润2107 /4923万，未来3年CAGR达到18%。预测此外募投项目“新建2艘360座高档客船项目”船舶也已完工并投入试运营，新增船舶预计会带来营业收入的显著增加，预计五年内平均增速为9%。

　　此外，公司收购了新绎飞扬客船公司和新绎飞扬旅行社。新绎飞扬客船公司独家经营烟台至崆峒岛航线，从事登岛游、环岛游、山海游等业务，拥有经营船舶 5 艘，以及建造10 艘新船的运力指标。新绎飞扬旅行社主要经营胶东半岛旅游地接业务，专注于海洋旅游产品设计，曾作为崆峒岛旅游航线专业运营商。完成收购后，公司控制了崆峒岛的海上旅游线路及原有产品销售渠道，有利于公司在崆峒岛打造旅行社、旅游运输、旅游目的地为一体的优质旅游服务。

　　2、上游资源加速布局

　　公司近年来加速向产业链上游的延伸，陆续布局涠洲岛、长岛、南麂岛、崆峒岛、龙虎山、秦皇岛、好望角等海岛和景区资源，投资金额大且与当地政府合作紧密，增加了公司优质海岛旅游资源储备，扩展了海岛旅游版图，逐渐降低对涠洲岛单一旅游资源的依赖，逐步延伸旅游产业链，有望形成由北海走向全国的旅游布局。此外与关联方新奥集团、独立第三方新毅投资和嘉兴新毅恒远经协商一致，拟共同投资嘉兴润骏募集目标为13,310万元，积极储备和培育优质旅游项目。

　　2.1. 拓展景区上游资源，打开多业态发展空间

　　2.1.1. 开发龙虎山“健康+宗教文化“旅游，有望成景区业绩贡献主力

　　公司以现金投资1.5亿元，拟与江西省龙虎山旅游文化发展(集团)有限公司共同合资设立鹰潭市龙虎山新绎旅游发展有限公司，公司持股占比60%，新公司将负责龙虎山景区的旅游项目开发和运营管理，其业态丰富包括旅游观光车，船筏游览，景区营销策划、开发投资、经营，票务代理、旅游包车、旅游纪念品销售。

　　龙虎山景区资源优质且区位优势明显。①龙虎山为国家森林公园、5A级自然景区等，景区面积达220平米，有55个景点和261个景物景观，拥有独特的丹霞地貌风光，同时也是道教发祥地。②景区位于江西省东部，所属鹰潭市距离上海仅约3.5小时高铁车程，随着沪昆高铁的开通，景区外部交通条件将更加便利。③景区开发已较为成熟，拥有观光车、竹筏、游船等诸多设施;“自然风光+宗教文化”成为景区吸引客流的独特之处，2015年龙虎山景区接待游客1324万人次/+30%，2015年景区营收1.25亿元(门票及船票)，净利1.07亿元。我们预计景区年接待量2016-2018年CAGR实现14%增长，龙虎山2016年(下半年并表)/2017年贡献权益净利1058 /2507.5万。

　　2.1.2. 南麂岛项目不断推进 海岛游有望加速落地

　　南麂岛位列全国“十大美丽海岛” ，在浙江省甚至全国都有不小的知名度。对应平阳县也是旅游热门目的地，2016年五一接待游客40.9万人次(vs北海市21.8万人次)。平阳县为建设南麂岛将全方位开发计划于2017年开工建设鳌江至南麂岛车渡码头，建成2个2000吨级泊位，通过能力为车1万辆次、客5万人次。

　　南麂岛有望多层次开发，项目推进预期有实质性进展。①由于南麂岛项目投资额与崆峒岛相近，参照崆峒岛的项目开发规划，我们认为南麂岛也将经历“基础设施建设-健康休闲旅游-打造旅游文化品牌”的阶段。②海岛资源开发将由合资项目公司全权负责，双方将发挥各自资源和运营优势，实现从码头、船舶、海岛旅游项目的立体式开发。③协议最初签署是在2015年11月，距今已超过6个月，双方目前应已达成实质性进展，我们预期合作项目有望加速落地。

　　2.1.3 先后发展崆峒岛秦皇岛，将形成集群效应

　　海岛资源有望实现联动，将形成集群效应。①崆峒岛码头和长岛码头开车距离约1.5h，两大海岛若行船预计时间不超过3小时，公司传统客运轮渡业务和海岛资源有望形成交叉联动，打造休闲旅游度假综合区域。②公司在全国已实现北(长岛、崆峒岛)、中(南麂岛)、南(涠洲岛)的全方位布局，既能持续打造品牌连锁效应，也能规避单个海岛的游客波动风险，产业链布局更加完备。

　　崆峒岛在烟台市芝罘区东北部海域，以奇特的山光水色、珍贵海产品和海岛休闲娱乐项目等而闻名，岛上居民约1000余人，水、电等基础设备供给较为完善。烟台定位休闲度假游目的地，拥有1个国家级旅游度假区、8个省级旅游度假区，3个5A级景区，均居山东省首位;2015年接待游客约6000万人次/+9.46%，实现旅游消费总额737.8亿元/+14.09%。烟台市政府已经着手打造芝罘湾国际商务旅游休闲新区，建设开发酒店、码头、环岛公路等相关度假产品。

　　本次合作与前面两个项目类似，具有开发排他性，同时与政府合作整合相关经营资产，投资规模与南麂岛类似(30亿vs32亿)，将成为公司在旅游资源布局上的又一重要举措。此次合作首次公布具体开发进度，可看出公司将充分契合自身“健康旅游”主题，实现游客的深度体验：第一阶段(投资15亿元)主要涉及景区基础设施的建设和完善，第二阶段(投资10亿元)建设海岛型游乐项目及七修健康养生项目等，第三阶段(投资5亿元)投资文化演出和海域参与型文化旅游项目等。

　　此外公司持续布局秦皇岛。海上旅游经营作为秦皇岛健康养生旅游项目开发的重要一环，符合公司的战略投资价值。同时依托烟台已经形成的以海上航线、旅游为基础的健康旅游综合体，充分发挥公司在渤海湾地区的规模优势，实现资源的共享与相互补充，有效的降低风险，扩大收益。预计项目投资回报率约为13.45%，净现值为3400万。

　　2.2. 完善国际海洋旅游服务基地，巩固北涠海岛游优势

　　我们认为公司北涠线接待能力及消费水平还有提升空间，公司通过在北涠航线两端码头分别规划开发渔人码头和涠洲岛游客集散中心两个码头综合体，延长旅游要素消费链，提升游客接待能力与服务体验，进而提升人均消费，巩固北涠岛游优势。

　　2.3. 旅行社全国布局，完备上游渠道提高公司议价权

　　同时公司还在渠道端持续布局，在全国多个城市设立了旅行社子公司，涵盖和连通了全国主要的旅游客源地 和旅游目的地。公司计划依托已在全国布局的旅行社市场触角，抓住海岛旅游发展热潮和行业整合机会，从而向资源端引流。

　　3、收购博康智能，探索智慧旅游

　　3.1. 收购博康智能，发力智慧旅游

　　2016年，公司发行股份购买博康智能100%股权。博康智能实际控制人张滔及其一致行动人成为公司第二大股东。博康智能承诺2016/2017/2018归母净利1.12/1.49/1.84亿元。

　　3.2. 博康智能是智慧安全与交通龙头，业绩有望超预期

　　多年的行业经验和卓越的管理团队，形成了极好的服务品质、客户体验和强大的品牌知名度。博康智能创立于1995年，是国内最早参与安全、交通领域智慧化建设的厂商之一。公司专注于智慧安全和智慧交通产品的自主研发，为政府、公安、交通、港口、机场等行业用户提供以物联网智能感知技术为核心的专业解决方案及综合运营服务。公司自主研发的产品及解决方案成功应用在香港回归、APEC会议、北京奥运、60周年国庆、上海世博会等多项国际级大型活动，一流的技术和服务赢得用户、专家、业界乃至政府机构的首肯。

　　3.2.1. 博康只能具有较强的盈利能力及业绩步入快车道

　　博康智能从事安全管理与交通管理，以2B业务为主，客户主要为各地安全、交通等相关政府主管部门;90%的业务来源于华东和华北地区，未来将在全国范围展开。

　　博康智能2013 年度、2014 年度及 2015 年度分别实现归母净利 4,379.96 万元、5,291.80 万元、8,095.98 万元，复合增速达到36%，毛利率高于行业平均水平。

　　3.2.2 在智慧安全、交通领域及大数据具备高核心技术优势

　　技术、产品创新研发能力强大。博康智能的“图像解析及内容检索技术”及“数据管理及挖掘应用关键技术”两大核心技术均处于行业领先地位，大数据处理技术也走在行业前端。博康智能通过提供前端感知、网络传输、数据处理及业务应用的软硬件一体的整体解决方案，实现对大数据的采集、数据处理和行业应用。

　　图像解析及内容检索关键技术基于人工智能、计算机视觉、视频图像处理等技术，以深度学习技术为核心，可实现图像内容解析和内容检索。在智慧安全及智慧交通领域的应用中，博康智能的图像解析及内容检索关键技术可实现对于视频中的车辆的号牌、车身颜色、车型、车标、年款等诸多信息的自动识别;对于视频中人员的人脸、人员的服饰特征、步态特征等信息的自动识别;对车辆、人员等目标的行为及事件，例如闯红灯、逆行、违章停车等交通事件、以及闯入、越界、聚集等治安事件的自动识别。同时，对于难以用文字直接表达的目标特征，例如物体的外表特征，可以提取出半结构化的特征向量，实现“以图搜图”方式的内容检索。

　　3.2.3. 博康储备中标项目较多，步入业绩高增速赛道

　　目前智慧安全及智慧交通正处于行业生命周期的成长期;公司围绕大数据核心技术，智慧安全、智慧交通领域的系统建设逐步由以硬件为主的基础设施建设，发展为以软件、系统为核心的个性化行业应用服务为主。通过大数据技术，结合行业竞争厂商的项目经验、对终端客户需求的切实把握，智慧安全、智慧交通领域的大数据行业应用产品不断丰富，产品呈现个性化、多样化的发展趋势，带动软硬件产品的更新换代，因此产生巨大的市场需求;公司根据博康智能目前的合同签订情况、投标情况及潜在的客户分析，我们预测 2015年至 2020 年收入符合增速有望达到30%以上。

　　3.3. 大数据支持+智能识别+旅游资源优势，协同优势明显

　　博康智能的智慧交通业务与公司旅游航线业务协同空间大，可助力业务的扩张与增长公司、竞争壁垒的建立。公司借助博康智能在智慧交通领域的实践经验，能充分利用丰富的船舶资源，更快捷地满足不同类型游客的多样化乘船需求。

　　在景区运营中布局智慧旅游，提高自有景区的吸引力。公司现在自有的旅游资源主要包括5A级龙虎山道教养生资源、崆峒岛资源、北涠航线两端资源、南麓岛开发项目等。收购博康智能后，公司可借助其在大数据领域的核心技术及细分领域智慧化建设的实践经验,实现公司向智慧旅游的升级。如应急调度指挥系统能通过人群流量分析技术、以图搜图技术、人脸识别技术的改造，来解决景区走失游客定位问题、景区商户综合评价信息的分析发布等。在未来，公司也有望进行智慧旅游方面的技术管理输出。

　　公司凭借大股东的政府拿单能力优势，结合博康智能在智慧安全和大数据领域的口碑，有助于公司参与智慧城市的其他细分领域建设及项目运营，扩展业务范围。

　　4、集团优质资产丰富，加速布局旅游资源

　　公司第一大股东为新奥能源供应链有限公司，持股比例为 34.96%，新奥集团通过新奥能源供应链间接控制公司，实际控制人为王玉锁先生。新奥集团底下包含两大业务群：能源环保业务群与文化健康旅游业务群。对于文化健康旅游业务群，除了海洋旅游板块外，还有新绎健康、新绎文化等，公司为该业务群唯一上市公司平台，未来健康、文化等业务都可能与公司海洋旅游业务进行整合，开发有健康标签的旅游产品，建立健康游服务标准，以支撑健康旅游平台的运营，打造健康旅游生态，增强各业务间协同性。

　　大股东充分利用地方政府旅游资源，与各地政府积极签订框架协议，在合作规模和投资金额上实现全方面升级。2017年1月19日，公司持股51%控股股东新奥集团与广西河池市政府签订《河池市人民政府与新奥集团有限公司战略投资合作框架协议》，计划再向旅游产业投资170亿元，包括：1)红水河与巴马长寿养生国际旅游区旅游基金：110亿元。2)北海市旅游项目开发：60亿元。此前公司及控股东在广西北海，南宁市，河池市进行旅游产业关框架合作协议是公司首次与广西省政府合作旅游投开发，此外，公司充分利用广西省丰富旅游资源，旅游项目投资大手笔，上市公司将显著受益涠洲岛升级与广西旅游资源开发。

　　同时，大股东还加码旅游PPP 创新旅游资源开发模式。例如，将与中城建四局合作开发旅游领域 PPP 项目。2016年11月24日，公司与中城建四局集团有限公司签署战略合作协议，就旅游领域PPP 项目开展合作。中城建四局较为专注 PPP 项目投资，且在文旅板块有多个成功项目经验。双方合作模式责任划分较为清晰，各自发挥比较优势。布局多海岛景区，借助助中城建四局的强大资源背景提升议价能力。从该公司过往的 PPP 投资或考察项目来看，很多项目与文旅有密切联系，例如乌海市环山湖旅游文化产业园区项目、表明公司不仅对文化旅游行业 PPP 项目前 景的看好，而且积累了一定的项目建设开发经验。

　　5、投资建议

　　我们认为公司在海洋旅游业务升级、健康旅游能力提升、旅游资源布局及智慧旅游探索全面发力，业绩有望超预期。①以船舶海运为平台：投资涠洲岛船舶有望大幅提升运力满足航线需求，同时投资长岛及秦皇岛高档客船，有望持续进军当地市场，立足高端品牌，构筑竞争壁垒;②此外公司向上游布局多个海岛或沿海旅游资源，实现海洋运输业务的产业链延伸;③利用大股东与地方政府旅游资源，同各地政府积极签订框架协议，进一步扩展海洋旅游产业;④我们参考博康承诺业绩2016/2017/2018归母净利1.12/1.49/1.84亿元，且2017年全年并表，短期将大幅提升公司业绩;长期看将在智慧旅游领域实现深度合作，协同效应显著;⑤考虑博康智能业绩贡献量有望大幅提升，上调公司2017年净利至4.01亿，按最新股本计算2016/17年EPS 0.43/1.15(+0.25)元，维持目标价43.9元，对应2017年38.2xPE，增持。

　　6、风险提示

　　燃油成本上涨带来成本增加;

　　博康智能协同效应不及预期;

　　外延项目开发进展缓慢;

　　自然灾害影响客流。