从年报看商业地产的三大逻辑与四大风口

商业地产是消费的空间，消费是商业地产的根本驱动，构成了商业地产的行业基本面。2018年，我国社会消费品零售总额高达38万亿元，同比增长9%。其中大多数企业的租金收入增速超过了同期的消费增速，部分企业更是远远跑赢了这一行业大势。

1 多数企业商业物业租金收入增速超过10%

图1：商业地产相关上市公司商业物业持有面积及同比增长 

数据来源：中指研究院综合整理

通过对已上市的内地商业地产相关企业2018年年报进行监测，数据显示，红星美凯龙的持有物业面积达到1893.9万平方米，华润置地、宝龙地产、中海的持有物业面积超过400万平方米，保持在行业较高水平。从同比增速来看，新城控股表现抢眼，同比增长达到72.3%。其余大部分企业的持有物业面积也都保持较快增长，如绿地、红星美凯龙、华润置地等均保持20%以上的增速。

图2：商业地产相关上市公司商业物业租金收入及同比增长

数据来源：中指研究院综合整理

从持有商业物业租金规模来看，企业间持有物业租金收入规模差距明显。持有物业租金收入规模在80亿元以上的企业有红星美凯龙、华润置地等，而持有物业租金收入规模在10亿元以内的商业地产企业有绿地等。从同比增速来看，新城控股同比增长107.4%，龙湖、中海等租金收入规模均保持40%以上的增长；其余大部分企业都保持10%以上的增长。

图3：商业地产相关上市公司商业物业出租率

数据来源：中指研究院综合整理

从上市商业地产企业持有物业出租率来看，整体表现良好。其中，新城控股的整体出租率为98.8%，龙湖的整体出租率为97.4%，其他企业的整体出租率也都在90%以上。良好的运营能力和市场洞察能力为这些企业良好的市场表现提供了有力支撑。 

2 上市商业房企跑赢大势  三大逻辑看强劲增长之道

一分耕耘，一分收获。2018年上市商业地产企业业绩增长的秘密，分布于这些企业年报的字里行间，按图索骥，我们梳理出三大逻辑：

一是轻重并举、加快规模扩张。一方面，上市商业地产企业通过资金和资源投入，采取重资产形式将旗下项目在多个城市纵深布局，同时加大收并购力度，迅速扩充项目数量和体量，为商业地产方面的业绩增长打下坚实基础。

2018年，在统计监测的商业地产相关上市公司中，多数企业的商业地产项目数量同比有所增长。华润置地、新城控股、龙湖等企业的商业地产项目数出现了增长，并直接助推企业商业地产持有面积的增长。

另一方面，上市商业地产企业凭借着更加显著的品牌优势、运营优势、资源优势等，采取轻资产模式，代管其他企业的商业地产项目，从而以有限的资本投入实现快速高效的扩张。

在轻资产业务中，红星美凯龙、华润置地、宝龙地产等，乃至已不在资本市场的万达，都谙熟此道，并加大布局。截至2018年底，红星美凯龙旗下共有商场308家，总经营面积1893.9万平方米，其中80家为自营商场，另外228家为轻资产模式的委管商场，委管商场总经营面积1202万平方米，占其经营面积的2/3，对营收举足轻重。

二是科学运营、向效率要效益。上市商业地产企业精准把握消费升级的变化趋势，通过前后期的全周期科学运作，大力提升运营效率，取得了较好的经营效益。

在前期的市场培育阶段，通过统筹策划、精准定位、品牌营销、空间营造、提前招租等一系列手段，提升项目出租率，从而提高租金收入。2018年，凭借对空间营造的创新运用，龙湖旗下新开业的北京房山天街、常州龙城天街、成都西宸天街，就以近100%的出租率亮相市场，为集团整体业绩做出了贡献。全年龙湖购物中心业务租金收入为36亿元，同比增长42%，优于大势。此外，金融街旗下海伦中心、丰科中心等项目也十分注重在前期抢占市场高点，提升市场占有率。

在中后期的项目成熟阶段，上市商业地产企业及时捕捉市场需求的变化，通过对商业资源的优化组合，尤其借助大数据、人工智能等现代信息技术手段，持续升级管理，进而提升出租率和租金水平。借助于恋物街等技术平台和其他手段，以及对体验式业态等消费趋势的把握，合生持续优化其商场内的组合，2018年其持有物业租金收入同比增长77.6%，有力地支撑了合生多元化发展的战略构想。此外，中国金茂、金融街、世茂股份等也通过续换租管理、招商调整等手段，不断实现商业地产业务的提质增效。

三是精心布局、分享高额溢价。城市选择、地段选择是商业地产的关键，决定着商业地产项目平均租金的起点和高点，关联到房地产企业持有物业租金收入的规模和增幅，上市房地产企业的项目布局大有文章，主要有两大方向。

一方面，通过布局核心城市、优质地段，尤其是迅速占据一二线城市的优势地段，商业地产企业可赢得租金的段位优势，并在城市升级发展的大潮中持续分享地段优势带来的高溢价，从而形成稳定的高额租金收益。以中国金茂为例，尽管旗下只有9处商业物业，面积约78万平方米，规模不太大，但由于位置较好，平均租金达到155元/平方米/月，水平较高，总体租金收入达到14.5亿元。

另一方面，部分上市商业地产企业基于我国人口流动、区域升级、新型城镇化延伸发展的科学分析，敏锐捕捉到一些消费潜力正逐步快速释放的区域和地段，从而精准落子布局，在消费潜力释放的过程中，分享商业物业租金快速上涨的巨大空间，创造出较好的效益。新城控股商业地产业务的高增长印证了这一点。尽管新城控股多个购物中心布局在二三线城市，但随着价值潜力的释放，这些项目为新城控股创造了相当可观的回报，2018年，新城控股实现租金及相关收入21.16亿元，同比增长107.44%，其增速快于多家上市房地产企业。

3  商业地产行业何去何从？下一步企业将如何做？

2019年，房地产行业整体见顶的声音此起彼伏，商业地产的存量也在与日俱增，市场竞争的压力越来越大，不确定性和变量在逐步增多。对于具有规模优势、持续引领行业发展的上市商业地产企业而言，如何穿越迷雾与危机，创造新的商业天地，这无疑是他们当下正在探索突破的难题，同时，这也值得全行业借鉴和深思。

➤ 审慎乐观看待后市，坚定投资穿越周期

相比于以往，商业地产行业的竞争日趋激烈，新变化也层出不穷。怎么看这种局面？从上市商业地产企业公布的2018年年报中，我们发现了两个脉络。

一是跳出行业看行业。中国经济发展的脉动是商业地产发展的根本动能，因此，判断商业地产行业的前景，关键要看中国经济。多家上市商业地产企业对中国经济抱有审慎乐观的态度。世茂股份在年报中做出的判断是，我国发展仍处于重要战略机遇期，拥有足够的韧性、巨大的潜力和不断迸发的创新活力，经济长期向好趋势没有也不会改变，将有助于企业向更好的趋势发展。

二是跳出当下看行业。理性客观看待短期波动，用更长远的眼光来打量行业的发展，也是多家上市房企的共识。金科指出，目前中国城镇化率仅59.58%，离发达国家平均水平还有相当长的距离，城镇化仍是房地产发展根本动力，公司仍持续看好房地产行业未来发展。

基于上述分析，房企们普遍对房地产中长期的平稳健康发展有信心，也对短期市场有理性的认识。

一些商业地产企业更是将这种平稳与调整并存的局面看作是一种机遇。大悦城指出，在住宅市场持续调控下，商业地产作为具有稳定现金流的优质资产越来越受到房企重视。

在商业地产领域坚定投资，穿越周期，赢得新一轮周期更好更快的发展，正成为越来越多的品牌房企们的新发力点。

➤ 锚定美好生活，持续提升服务能力

当前，在中国经济转型升级的过程中，商业消费对经济增长的推动作用正不断增强；与此同时，新时代下人民对美好生活的向往加速了消费结构的升级，也驱动着商业地产不断走向高质量发展之路。

这是时代的鲜活脉搏。多家上市房企捕捉到了这一变化，并围绕服务美好生活的关键点，开展布局。

金科表示，公司将坚持“美好生活服务商”的总体战略为指引，加快完成由传统开发商向新型服务商的转型。其中，在社区综合服务方面，将服务贯穿项目全生命周期，巩固现有传统服务优势，开拓科技赋能、园区增值、产业和商业等增量业务的新空间，推动企业转型发展。

不仅找到风口，更要迎风而上，找到发力点，这是众多上市商业地产企业共同的心声。其中，大悦城表示，围绕人民对美好生活的追求，未来企业将更加注重商业运营能力提升，积极创新，升级产品线，进一步打造“智慧化、平台化、内容化”的商业生态系统。中国国贸表示，坚持创新发展理念，进一步加强业务创新、产品创新、服务创新、技术创新；通过创新，提升经营及服务的精细化水平和商业价值，带动物业管理和经营管理水平的升级，巩固公司在市场上的核心竞争力。

➤ 把握结构性机遇，不断开拓行业空间

新型城镇化是中国发展的强大内在动力，也为商业地产发展带来了黄金机遇。随着中央大力推进新型城镇化建设，并且进入到全面高质量发展阶段，城市空间和结构必然面临着再优化再平衡的进程，这将为商业地产开创多重发展空间。合生、金融街、新城控股、越秀地产等多家房地产企业，都在紧跟新型城镇化脉络寻找结构性的空间。

金融街在2018年年报中指出，后市将稳步推进，保障业绩持续稳健增长——一是坚持深耕北京、上海、广州、深圳、天津、重庆、成都、武汉等五大城市群中心城市，以商务地产为重点，以住宅地产为基础，创新发展产业综合体；二是把握五大城市群人口流动、产业转移、消费升级等机遇，适当拓展环五大城市群中心城市一小时交通圈的区域。

SOHO中国董事会主席潘石屹的分析或能印证这一点。他在SOHO中国2018年年报中表示，不管是中国，还是世界上的其他国家，一个共通的现象是，资金、人才以及各种各样的资源都会向大城市聚集，北京、上海聚焦了众多资源，为此我们将资产布局在这两个城市。

城镇化的潜力正逐步释放，而众多上市商业地产企业也在这种城市结构和经济结构重塑的巨大变化中，不断寻找、发掘、提升价值点。

➤ 进一步打通金融链条，构建更强大的资本运作能力

与住宅业相比，商业地产一次性的投入较大，对资金的占用程度较高。尤其是重运营时代，一个项目从立项，到经过建设、招商、运营等多个环节，才能最终产生回报，这每一过程均需要投入大量的资金。随着项目的推进以及资金的不断投入，商业地产项目往往对一个企业的资金链形成挤压，轻则影响商业地产企业的发展，重则拖累企业的资金链，形成较大的资金压力。

因此，构建更强大的金融端，成为了远洋、大悦城、金融街、越秀地产、龙湖、中海等众多上市房企的共识。越秀地产在2018年年报中指出，今后将不断提升资本运作能力等，将商业地产发展成为集团的重要稳定器和核心竞争优势。

而在去杠杆的宏观经济背景下，伴随着货币政策的调整，传统金融渠道获得资金的难度增大，加上房地产市场调控的持续，增加了开发商资本运作的难度，在这种局面下，通过资产证券化等金融创新手段来化解商业地产企业的资金难题，就越来越引起了业内的重视。

一个全新的属于资产证券化的时代正逐步临近。当前，积极尝试资产证券化等各种金融创新模式的企业将越来越多。金融街指出，2019年公司将结合自持项目的资产权属、区位、收益、前景等状况，积极尝试不同方式的资产证券化，打通持有物业全价值链模式，在资本市场强化公司自持物业品牌形象。

2018年，资产证券化的规模不断攀升，展望后市，其创新还有望取得新的更大进展。

总结：2018年，商业地产新开工、投资、销售面积等多个指标有所下滑，整体表现回落，但龙头企业们依然在展开千帆竞发、百舸争流的竞争，业绩逆势增长。在行业的调整期，如果商业地产企业能拥有别具一格的眼光、精准地把脉大势、并做出适应时代所需的全面提升，则有望在新的战略扩张中抢占先机。