赵焕焱：酒店式公寓信托的警钟

　　南京涵碧楼信托缘何成为理财地雷?酒店公寓、酒店式公寓、服务式公寓、产权式酒店的区别。面对林林总总的理财产品，必须区分其风险程度。赵焕焱分析评论两类私募基金的设立条件和风险情况，即银监会监管的私募房地产信托基金和工商局备案的房地产私募基金。

　　一、南京涵碧楼的酒店式公寓和涵碧楼酒店品牌

　　1、南京涵碧楼2015年8月29日开盘以来销售率2.48%

　　2016年1月11日，《长江商报》沈佑荣报道，新华信托一款名为“新华信托普天(核心资产并购)投资基金集合资金信托计划”的理财产品，原本二年期应在2015年6月到期，却被曝连续两次延期，约6亿元资金从原先宣传的西南某科技公司流向了南京销售率2.48%的涵碧楼地产项目。涵碧楼项目2011年拿地，原定2013年完工，在拖了2年后于2015年8月29日开盘。截至2016年1月8日，可售套数1652套，成交仅为41套，销售率仅为2.48%。南京涵碧楼的开发商为南京鼎正置业有限公司，投资主体是168投资(离岸金融公司)，乡林集团的子公司乡林建设实业股份有限公司持有168投资80%股权，而乡林集团由台湾商人赖正镒创办并掌控。涵碧楼属于酒店式公寓产品，项目土地使用年限40年，2011年底拿地，目前在售，预计2017年才能交付，购买方拿房到手时土地使用权仅剩34年，按照单套85平方米、总价350万(开盘价4万/平方米左右)，按月租金1万元的高水平计算，预计29年才能收回成本。

　　在当前地产去库存背景下，地产领域偿还借款面临较大压力。新华信托是1979年成立的中国第一批信托公司之一，2012年至今，在国家对房地产进行调控背景下，新华信托逆市而上，频频为地产项目融资。2010年至2014年，新华信托净利润分别为3.47亿元、4.96亿元、5.09亿元、5.4亿元、1.06亿元，对应的增幅为224.71%、43.24%、2.5%、6.16%、-80.41%，明显呈下滑趋势。净利润行业排名中，对应的5年分别为15、15、25、31、59位，在全国68家信托公司公司中，已从靠前沦落垫底。自有资产不良率也从2013年末的12.22%，激增至2014年末的43.16%，暴增30%。2015年以来，新华信托运营的多个项目被曝出问题，包括镇江冠城计划二期、奈伦农业示范园区项目、汇源6号等新华信托发行的多个信托计划涉及的资金分别为0.74亿元、2.66亿元、6亿元，本息超过10亿元，如果算上普天等产品，涉及资金或超过16亿元。新华信托2014年年报显示，信用风险资产共计17.99亿元。其中，不良信用风险资产期初数为2.51亿元，期末数为7.76亿元，增加5.25亿元，增幅达209%。自有资产不良率也从2013年末的12.22%增至2014年末的43.16%。在合并利润表中的投资收益项目中，亏损高达3.59亿元，这是信托业内唯一亏损的信托公司。2014年年报显示，当年涉及的重大未决诉讼案为7个，其中起诉5个被诉2个，涉案金额为8.74亿元。

　　2、酒店公寓、酒店式公寓、服务式公寓、产权式酒店的区别

　　(1)酒店公寓。一定要有酒店提供统一的服务和管理，公寓必须依托酒店实体，并由酒店统一服务管理，可以售卖。酒店和公寓不是孤立的，公寓必须依托酒店实体。

　　(2)酒店式公寓。不是由酒店统一管理的，而是参照酒店模式为业主提供服务。可以售卖。

　　(3)服务式公寓。是有独立的运营商全程为客人提供服务的公寓，只租不售。服务式公寓与酒店无关，服务的对象是中期居住的客人。奥克伍德、辉盛阁等是服务式公寓品牌。

　　(4)产权式酒店。酒店的开发商将酒店的每一个客房的产权分别出售给多个业主，业主每年拥有一定的时间段免费入住，其余时间段可以委托开发商或管理公司经营，并享受一定的分红。其本质在于购买者的目的并非自住，而是将客房委托酒店管理公司统一经营和出租;法律性质上属于旅游、商业用地。

　　(5)必须注意的问题。物权法规定住宅建设用地使用权年限届满的，自动续期。非住宅建设用地使用权期限届满后的续期，依照法律规定办理，而目前法律还未明确规定。无法办理出单独的产权证，不能形成法律意义上的建筑物区分所有权，就无法作为一个独立物对外处分，只能通过使用权转让的形式出让该类建筑，法律上该类协议有被认定无效的风险，所以购房者要想顺利出手并非易事，现在开发商往往对这类房产在经营和持有环节采取返本销售、售后包租或分割拆零销售等模式，但法律明令禁止。

　　3、涵碧楼酒店品牌

　　台湾百年历史名楼涵碧楼是观光胜地，台湾日月潭涵碧楼酒店房价600美元，是台湾最贵的酒店。台湾乡林集团涵碧楼品牌酒店已在青岛、成都、南京和桂林动工。

　　2011年10月16日，南京16幅土地连拍，首场拍卖河西商业金融业地块由台湾乡林集团旗下168投资有限公司昆山美发房地产开发公司以底价6.78亿元拍得，将在这幅地块上建设涵碧楼酒店这是继青岛和桂林签约后乡林集团在内地的第3个涵碧楼项目。

　　2012年2月19日，青岛市规划局公布青岛涵碧楼酒店规划设计方案，项目位于黄岛区凤凰岛，为国际休闲度假式酒店项目，用地面积超过14万平方米，建筑面积接近14万平方米，项目包括200间客房，包含50栋独立别墅，总投资约为1亿美元。青岛涵碧楼建成后将比照日月潭涵碧楼标准管理。2014年10月12日，青岛涵碧楼酒店开业。

　　台湾乡林集团以10.9亿元在成都金牛区凤凰山拿下占地面积287.4亩的土地，成都也由此成了乡林酒店集团继青岛、南京后进入的第三个大陆城市。乡林集团计划在该地块上投资9.5亿美元开发大型城市综合体，包含涵碧楼酒店、购物中心、写字楼及酒店式公寓等，预计总建筑面积可达120万平方米,涵碧楼酒店计划结合公园内自然森林景观，打造成拥有250间高端套房与30间独栋villa的休闲度假酒店。

　　二、赵焕焱评论两类私募基金

　　信托产品属于私募范畴，大多包装成为理财产品，按照规定禁止公开对外宣传。在当前地产去库存背景下，地产领域偿还借款面临较大压力。除了海内外IPO以外，资产证券化的途径包括私募基金和公募基金。私募基金不公开上市交易，主要包括银监会监管的私募房地产信托基金与工商局备案的房地产私募基金。

　　1、银监会监管的私募房地产信托基金

　　即私募REITs相对风险较小，较多为1至2年收回本金及收益，债权投资为主，发行的条件是四证齐全(国有土地使用证、建设用地规划许可证、建设工程规划许可证、建筑工程施工许可证);资本金比例不低于35%;开发主体具备二级资质;土地和在建工程抵押40%以下。即使是银监会监管的私募房地产信托基金即私募REITs，风险还是存在的，例如吉林信托的酒店产品就发生了风险。2014年12月12日，法院执行决定书公示：“被执行人烟台虹口东升实业有限公司滨海假日国际酒店拒不履行生效法律文书确定的义务。将被执行人烟台虹口东升实业有限公司滨海假日国际酒店(组织机构代码：613432041)纳入失信被执行人名单。”烟台滨海假日国际酒店经营贷款集合资金信托计划2013年发行1.5亿元，滨海假日酒店将其持有的总面积合计32378.97平方米的土地及地上建筑物抵押给吉林省信托责任有限公司作为抵押担保，信托产品的年收益为9.5%，发行时间2013年11月1日，时长12至18个月。烟台滨海假日国际酒店大楼1993年开工，原先属国有，2000年前后由新加坡商人全资购入，2012年由声远法人张庆爱名下的虹口东升接盘，有知情人称接盘价格超过2亿元。

　　2、工商局备案的房地产私募基金

　　即房地产PE属于类信托，相对风险较大，有的土地和在建工程抵押超过60%，其发行的LP(有限合伙产品)灵活性大，股权投资为主。投资年限较长，大部分采取“3加2”(3年封闭期、2年开放期，封闭期不能抽回资本)。私募基金(PE)中的有限合伙人(LP)为投资但不参与管理，普通合伙人(GP)负责投资管理。LP按约定获取利润的一部分，但不承担超过出资之外的亏损;如果经营者不存在个人过错，LP不得要求GP对其投资损失承担赔偿责任。LP承担有限责任;GP承担无限责任。LP(有限合伙人、产品);GP(一般合伙人、产品)。LP的钱放在银行，GP把项目计划等给银行，银行经过LP同意把钱给项目。无过错条款规定即便GP无重大过错，只要LP丧失信心，就可停止追加投资。例如新沪商集团与中邦置业以及新华创新资本投资有限公司共同发起设立了一只私募股权投资基金大普基金，与中邦置业各出资50%，2012年底从嘉凯城手中以13亿收购上海中凯豪生酒店后进行改造为精品酒店与可销售公寓。新沪商集团扮演财务投资者的角色，具体操盘交由中邦置业负责。项目年回报率要在25%以上，投资周期3年。新沪商集团超过30名股东，均来自上海商界。

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